存貨已創(chuàng)新高！瀘州老窖重返前三再失敗，長(zhǎng)期貸款100億被疑變相放貸沖業(yè)績(jī)快訊
隨著瀘州老窖（000568.SZ）2023年財(cái)報(bào)的披露，瀘州老窖董事長(zhǎng)劉淼8年多前提出的“重返前三”的目標(biāo)再度失敗。
隨著瀘州老窖（000568.SZ）2023年財(cái)報(bào)的披露，瀘州老窖董事長(zhǎng)劉淼8年多前提出的“重返前三”的目標(biāo)再度失敗。 雖然表面上看，瀘州老窖營(yíng)收和凈利潤(rùn)均保持同步增長(zhǎng)。但背后是存貨居高不下，再創(chuàng)新高；中高端酒銷量幾乎停滯增長(zhǎng)，全靠低端產(chǎn)品放量的現(xiàn)實(shí)。另外，瀘州老窖賬面上高達(dá)100億的長(zhǎng)期借款再次引發(fā)一片質(zhì)疑之聲。瀘州老窖真的有讓經(jīng)銷商貸款買酒制造銷量泡沫嗎？ 
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營(yíng)收規(guī)模重返“前三”失敗，但
凈利潤(rùn)穩(wěn)居前三
4月27日，瀘州老窖（000568.SZ）發(fā)布2023年年報(bào)。全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入302.33億元，同比增長(zhǎng)20.34%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)132.46億元，同比增長(zhǎng)27.79%。
相比于友商，2023年的營(yíng)收規(guī)模排名分別是：貴州茅臺(tái)（1506億）、五糧液（833億）、洋河股份（331億）、山西汾酒（319億），瀘州老窖屈居第五。
劉淼喊了8年多的“重回前三”依然差了一截。
不過(guò)，從盈利能力而言，瀘州老窖比洋河、汾酒更賺錢。凈利潤(rùn)指標(biāo)排在茅、五之后，穩(wěn)居老三！因?yàn)闉o州老窖的毛利率太高了。
回顧過(guò)去，2010年，瀘州老窖被洋河股份反超，跌出前三。2015年6月劉淼上任瀘州老窖董事長(zhǎng)后，提出了雄心勃勃的“重返前三”目標(biāo)。
客觀的說(shuō)，瀘州老窖已經(jīng)足夠努力的，過(guò)去幾年增長(zhǎng)表現(xiàn)也不錯(cuò)。但在2022年?duì)I收規(guī)模又被山西汾酒（600809.SH）反超，行業(yè)排名再跌一名。
在白酒“老三之爭(zhēng)”白熱化的背景下，瀘州老窖逐年上漲的存貨也再次受到關(guān)注。截至2022年底，瀘州老窖存貨為98.41億元，同比增長(zhǎng)35.21%；而2023年底，存貨再次飆升至116.22億元，創(chuàng)出歷史新高！
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劉淼上臺(tái)后，存貨創(chuàng)新高
2015年6月劉淼正式上任，成為瀘州老窖董事長(zhǎng)。彼時(shí)，白酒行業(yè)剛剛經(jīng)過(guò)一輪行業(yè)調(diào)整期，瀘州老窖因誤判形勢(shì)逆勢(shì)提價(jià)，導(dǎo)致產(chǎn)品銷量急劇下滑，公司業(yè)績(jī)幾近腰斬。
此后幾年，在劉淼帶領(lǐng)下，瀘州老窖發(fā)展可圈可點(diǎn)。
劉淼剛上任的幾年，瀘州老窖的存貨增速并不高，2015年-2019年，分別為28.6億元、25.13億元、28.12億元、32.3億元和36.41億元。
可最近幾年，存貨飆升了。2020年-2022年，瀘州老窖存貨分別為46.96億元、72.78億元、98.41億元，分別同比增長(zhǎng)28.96%、54.98%和35.22%。
而2023年底，存貨再次飆升至116.22億元，創(chuàng)出歷史新高。
實(shí)際的噸位庫(kù)存，最近幾年也是飆升。
2020年-2023年，瀘州老窖的成品酒庫(kù)存量分別為3.59萬(wàn)噸、5.28萬(wàn)噸、5.46萬(wàn)噸、4.22萬(wàn)噸，半成品酒（含基礎(chǔ)酒）庫(kù)存量分別為27.83萬(wàn)噸、38.57萬(wàn)噸、40.26萬(wàn)噸、43萬(wàn)噸。
2023年雖然成品酒庫(kù)存同比下降了1.24萬(wàn)噸，但半成品酒庫(kù)存量上升了2.74萬(wàn)噸。總體而言，積壓在瀘州老窖廠里的白酒越來(lái)越多了。
一言以蔽之——賣的沒(méi)有產(chǎn)的快！賣的不理想！
另外兩個(gè)指標(biāo)也可以佐證。
瀘州老窖的存貨周轉(zhuǎn)率從劉淼上任當(dāng)年（2015年）的1.23一路降低至2023年的0.33。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2015年的293天一路下降到2023年的1092天。
分產(chǎn)品來(lái)看，2023年瀘州老窖的中高端酒類（價(jià)格超過(guò)150元/瓶）銷量同比僅增長(zhǎng)1.24%，產(chǎn)量大幅度減產(chǎn)23%。但是其他酒類（價(jià)格低于150元/瓶）的銷量增長(zhǎng)19.64%，產(chǎn)量同比增產(chǎn)11.94%。
也就是說(shuō)，低端酒的放量，讓銷售噸位漲了。2022年總銷量8.61萬(wàn)噸，2023年提升至9.6萬(wàn)噸。
綜合評(píng)價(jià)來(lái)看，瀘州老窖中高端酒面臨的銷量壓力很大，增量全靠其他酒類。去年凈利潤(rùn)還能增長(zhǎng)，也是依賴高端酒冒險(xiǎn)“提價(jià)”，因此2023年銷售毛利率也提升了1.7個(gè)百分點(diǎn)。
不過(guò)提價(jià)的副作用很明顯，高端酒銷量增長(zhǎng)幾乎停滯了（僅增長(zhǎng)1.24%）。這無(wú)異于飲鴆止渴！
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百億借款究竟干了啥？
作為名酒企業(yè)，瀘州老窖的經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)現(xiàn)金流一直不錯(cuò)，2015年至今都是正數(shù)。畢竟，賣酒還是一門不錯(cuò)的生意。
可蹊蹺的是，在瀘州老窖的資產(chǎn)負(fù)債表里，2022年突然新增31.8億元長(zhǎng)期借款，2023年更是增長(zhǎng)到100億元！增長(zhǎng)68億元。
明明不缺錢，為何還借這么多錢？
巨額的借款，是會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)費(fèi)用。2023年，瀘州老窖利息總支出為4.88億元（不僅是貸款，還有債券等）。
這個(gè)事情，去年就被質(zhì)疑了。
早在2023年5月12日舉辦的2022年業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，有投資者對(duì)大額借款提出質(zhì)疑，當(dāng)時(shí)董事長(zhǎng)劉淼的回應(yīng)是：利用較低成本借款資金，結(jié)合自有資金開展智能釀造技改、品牌提升等重要項(xiàng)目建設(shè)，并按照項(xiàng)目進(jìn)度開展合理現(xiàn)金管理。適度提升財(cái)務(wù)杠桿，提高資本回報(bào)及公司收益。
但這樣的答復(fù)一直難以令人信服。原因在于：一、業(yè)務(wù)擴(kuò)張并非公司獨(dú)有的情況，但是其他白酒公司并未大額舉債。二、公司目前在建工程并不需要這么多資金。三、提升財(cái)務(wù)杠桿，那你把錢用到有用的地方去?。?/strong>
結(jié)果不聽勸的瀘州老窖在年底把長(zhǎng)期借款搞到了100億。
大額的借款，導(dǎo)致瀘州老窖總負(fù)債飆升。2019年至2023年總負(fù)債從93.65億元增長(zhǎng)217.63億元，同期資產(chǎn)負(fù)債率從32%提升到34%。
瀘州老窖借款100億，竟然都趴在賬戶上呢！
我們對(duì)比來(lái)看，2023年底瀘州老窖賬戶上有貨幣資金259.52億，相比于去年同期增長(zhǎng)82億元。而同期長(zhǎng)期借款金額增長(zhǎng)了68億元。相當(dāng)于本來(lái)就不缺錢，結(jié)果從銀行搞到100億貸款，也沒(méi)干啥大項(xiàng)目，幾乎又原封不動(dòng)的存在銀行里了（現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物）...
在2023年財(cái)報(bào)中，瀘州老窖再次解釋說(shuō)：“公司目前處于業(yè)務(wù)擴(kuò)張時(shí)期，根據(jù)實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況，利用較低成本借款資金，結(jié)合自有資金開展重要項(xiàng)目建設(shè)，并按照項(xiàng)目進(jìn)度開展合理現(xiàn)金管理”。
至于“開展啥重要項(xiàng)目建設(shè)”，似乎無(wú)可奉告了。
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一個(gè)大膽的猜測(cè)與質(zhì)疑
對(duì)于明明不缺錢的酒企，借來(lái)100億，然后啥也不干，就放在賬戶上（現(xiàn)金），還得支付利息，這種賠本的事情，顯然不符合“提高資本回報(bào)及公司收益”。
事實(shí)上，2023年整個(gè)白酒行業(yè)都面臨社會(huì)化需求不足，行業(yè)庫(kù)存高等難題。瀘州老窖同樣面臨這種困境。
巧合的是，2023年3月瀘州老窖集團(tuán)宣布將以旗下小貸公司龍馬興達(dá)為基礎(chǔ)，同步上線“酒商貸”“酒企貸”“酒人貸”等產(chǎn)品，面向?yàn)o州老窖（上市公司）產(chǎn)業(yè)鏈下游經(jīng)銷商、上游供應(yīng)商和優(yōu)質(zhì)個(gè)人客戶提供貸款服務(wù)。
龍馬興達(dá)的具體業(yè)務(wù)中，有一項(xiàng)是提貨權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)。意思是經(jīng)銷商可以老窖系列酒主線產(chǎn)品的提貨權(quán)或未來(lái)提貨權(quán)作質(zhì)押申請(qǐng)貸款。
既然龍馬興達(dá)推出了這個(gè)業(yè)務(wù)，就說(shuō)明有這個(gè)現(xiàn)實(shí)需求。這不就是給瀘州老窖定制的嗎？
其實(shí)，投資者就是想讓公司明確回復(fù)，從銀行里借的錢，究竟是不是把錢拿去放貸款了？
如果是正常的賒銷、或者把錢直接借給經(jīng)銷商，那么財(cái)報(bào)上體現(xiàn)出來(lái)的是“應(yīng)收賬款”或"其他應(yīng)收款"。事實(shí)上，瀘州老窖應(yīng)收賬款很少。
由此，投資者大膽猜測(cè)——
瀘州老窖（上市公司）利用良好的信用，從銀行獲取巨額長(zhǎng)期貸款，然后存入銀行（存活期）。再通過(guò)小貸公司的渠道轉(zhuǎn)貸給下游經(jīng)銷商，完成資金閉環(huán)！這實(shí)際上是表外循環(huán)，不會(huì)體現(xiàn)在瀘州老窖財(cái)報(bào)上。
這也能解釋瀘州老窖借款100億，然后又存到了銀行，沒(méi)有購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品、或做其他投資，這種看起來(lái)似乎違反常理的行為。
（圖源網(wǎng)絡(luò)）
但是巨額的借款，會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)費(fèi)用。2023年，瀘州老窖總利息支出為4.88億元（公司還發(fā)行了債券）。
那么問(wèn)題來(lái)了，這100億的長(zhǎng)期借款要支付利息，然后上市公司把錢來(lái)拿變成現(xiàn)金（或現(xiàn)金等價(jià)物），若按照活期利息計(jì)算，這中間的“貸存差額”變相侵蝕了上市公司利潤(rùn)！但是，小貸公司卻從中獲得了利益，這是否涉嫌利益輸送呢？
最后，瀘州老窖提出了2024年的年度總目標(biāo)，即力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)不低于15%。然而，面對(duì)存貨高企和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的雙重挑戰(zhàn)，劉淼如何應(yīng)對(duì)？
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