穩(wěn)定幣的歷史進(jìn)程區(qū)塊鏈
雖然成功的穩(wěn)定幣很可能代表了金融技術(shù)發(fā)展的圣杯，但到目前為止我們所研究的所有系統(tǒng)似乎都缺乏能夠大規(guī)模擴(kuò)展的能力。我們分析的加密幣似乎都基于“為什么會不以這個價格進(jìn)行交易？”的定價邏輯，盡管隨著技術(shù)改進(jìn)，根據(jù)對這種推理的定價依賴正在下降。
概述
去中心化的穩(wěn)定幣旨在實現(xiàn)比特幣（數(shù)字交易的抗審查性）和傳統(tǒng)金融資產(chǎn)如美元或黃金的價格穩(wěn)定性等特征。這些穩(wěn)定幣的系統(tǒng)不同于 Tether 之類的加密幣，其是由一個實體機(jī)構(gòu)來控制持有的美元抵押品，這導(dǎo)致系統(tǒng)中心化，因此容易被有關(guān)機(jī)構(gòu)取締。
隨著去中心化交易所相關(guān)概念的萌芽，去中心化的穩(wěn)定幣被稱為金融技術(shù)的 “圣杯” ，因為它們具有非常強(qiáng)大的潛在好處。在我們看來，這種技術(shù)對社會的變革性質(zhì)將是巨大的，可能比具有浮動匯率的比特幣或以太幣更為重要。去中心化的穩(wěn)定幣可以具有比特幣的優(yōu)勢（抗審查性與電子交易能力），其也沒有匯率不穩(wěn)定的缺陷以及需要鼓勵用戶和商家采用新的代幣的問題。這種系統(tǒng)可以非常成功，因此很多人試圖開展這樣的項目便不足為奇了：
創(chuàng)建此類系統(tǒng)所涉及的技術(shù)往往被低估了。事實上，要構(gòu)建一個足夠強(qiáng)大且能夠完全承受與金融市場相關(guān)的周期或波動風(fēng)險的去中心化穩(wěn)定幣系統(tǒng)是幾乎不可能的。例如，大多數(shù)形式的法定貨幣，甚至是美元本身，都沒有實現(xiàn)這一目標(biāo)，信貸周期依然為美元銀行存款帶來風(fēng)險。因此，在我們看來，建立在美元之上的穩(wěn)定幣系統(tǒng)永遠(yuǎn)不會比傳統(tǒng)銀行更可靠。
在經(jīng)濟(jì)學(xué)中存在貨幣供應(yīng)的概念，隨著層數(shù)的增加，風(fēng)險和潛在的通脹也在增加。人們可以將這個穩(wěn)定幣系統(tǒng)添加到這個模型的頂部，作為一個新的風(fēng)險層：
M0 – 票據(jù)和硬幣以及在中央銀行的存款
M1 – 銀行活期存款（包括 M0 ）
M2 – 銀行儲蓄賬戶存款（包括 M1 ）
M3 – 貨幣市場賬戶中的貨幣（包括 M2 ）
MZM – 按需贖回的所有金融資產(chǎn)中的資金（包括 M3 ）
MSC（ Synthetic Crypto Money ） – 合成加密穩(wěn)定幣系統(tǒng)（包括 MZM ）內(nèi)的資金
無論多先進(jìn)或復(fù)雜的去中心穩(wěn)定幣技術(shù)，我們認(rèn)為代幣不會比貨幣供應(yīng)鏈的上游更有生命力。
在這篇文章中，我們探討了構(gòu)建這些合成美元類型代幣系統(tǒng)的一些最有著名及有趣的案例。 2014 年的 BitUSD 及一個更近期的項目 – MakerDAO （ Dai ）。
我們將探討的第一個穩(wěn)定幣是 BitUSD ，它是一個在 BitShares 平臺上的穩(wěn)定幣。 BitShares 是一個 2014 年推出的權(quán)益委托證明（ DPOS ）平臺：
丹尼爾·拉里默（ Daniel Larimer ）（ EOS 和 Steem 背后的主要系統(tǒng)設(shè)計師）
查爾斯·霍斯金森（ Charles Hoskinson ）（前以太坊基金會首席執(zhí)行官兼 Cardano 設(shè)計師）和
斯坦·拉里默（ Stan Larimer ）（丹尼爾的父親）
BitShares 只是丹尼爾·拉里默設(shè)立的一系列去中心化自治公司（ DAC ）平臺中的一個，如下圖所示
（注：丹尼爾·拉里默的公司Invictus Innovations推出了許多代幣/ DAC 平臺，包括 Protoshares ， Angelshares 和 BitShares 。黑色箭頭代表 Protoshares 代幣持有者被授予新鏈中的代幣， Invictus Innovations 承諾將在所有新的 DAC 平臺上提供新代幣。資料來源： BitSharestalk ）
BitUSD 營銷材料
（資料來源： BitShares Youtube 視頻簡介）
BitUSD 系統(tǒng)動態(tài)
缺點
抵押品價值下跌 – BitShares 是一種新的，未經(jīng)測試的低價值資產(chǎn)，因此其價值波動很大。如果代幣在一筆創(chuàng)建 BitUSD 貸款的貸款期內(nèi)的價值急劇下跌 50％ ，可能沒有足夠的抵押品來覆蓋且可能會有脫鉤的情況出現(xiàn)。
缺乏價格預(yù)見性 – 在我們看來，這種設(shè)計中最具爭議的一個方面是缺乏任何價格的預(yù)期機(jī)制，為系統(tǒng)提供真實世界的匯率。然而，任何價格預(yù)期系統(tǒng)都難以實現(xiàn)，并可能隱含一些弱點和被操縱的可能性。我們將在第二部分中詳細(xì)討論這一點。在我們看來，唯一真正的解決方法是穩(wěn)定幣系統(tǒng)需要從去中心化的交易所獲取交易價格，前期是可以從現(xiàn)實世界獲取去中心化的美元交易價格。 BitShares 的去中心化交易所不允許 “實際美元” 交易。像 Bisq 這樣沒有中央清算的去中心化交易系統(tǒng)理論上可以允許交易“實際美元”價格且能提供交易價格。因此，如果這些系統(tǒng)出現(xiàn)，穩(wěn)定幣最終可能被認(rèn)為是建立在具有流動性且穩(wěn)健的去中心化交易平臺之上的第二層技術(shù)。
操縱 – 去中心化交易平臺上 Bitshares 與 BitUSD 的交易量較低，因此區(qū)塊挖掘者可以通過使 Bitshares 相對于 BitUSD 的價格下跌來操縱市場，使他們能夠以折扣價獲得 Bitshares 。
缺乏任何價格穩(wěn)定機(jī)制 – 該系統(tǒng)的主要缺點是缺乏任何能將價格導(dǎo)向 1 美元的機(jī)制，除了 “它還能以多少錢來交易？” 的邏輯。
丹尼爾·拉里默對系統(tǒng)的辯護(hù)
在丹尼爾看來， BitUSD 創(chuàng)造的機(jī)制類似于美元在經(jīng)濟(jì)中的創(chuàng)造方式，由金融機(jī)構(gòu)將其“借到”經(jīng)濟(jì)體系中。
這與日常銀行系統(tǒng)中創(chuàng)建美元的方式相同。在抵押品的支持下，美元被“借到”經(jīng)濟(jì)體系中，就目前的銀行系統(tǒng)而言，抵押品是你的房子。在我們的系統(tǒng)中，是它在 DAC 本身的權(quán)益。
（資料來源：讓我們談?wù)劚忍貛诺?129 集）
丹尼爾在某種程度上是正確的，但正如我們在這篇文章的介紹中所解釋的那樣，這些合成美元遠(yuǎn)不如傳統(tǒng)銀行創(chuàng)造的貨幣那么可靠，并且可以被視為一個全新的風(fēng)險層，因為它們甚至在架構(gòu)上離遠(yuǎn)基礎(chǔ)貨幣更遠(yuǎn)。除此之外，在獲得銀行貸款時，銀行通常有法律義務(wù)在客戶要求時提供實物現(xiàn)金。雖然對 BitUSD 持有者來說他們也可以這么要求，但對于 BitUSD 的創(chuàng)建者來說，他們沒有法律義務(wù)。雖然銀行通常沒有足夠的現(xiàn)金儲備來償還所有存款，但他們有法律義務(wù)，這是 BitUSD 與美元銀行存款的一個重要區(qū)別。
對于缺乏價格掛鉤的弱點，拉里默假設(shè) “價格反饋是不必要的” ，其回應(yīng)如下：
它實現(xiàn)了保證金自動追加，如果價格向?qū)u空的倉位不利的方向走，那便會迫使賣空方在市場上覆蓋他們的倉位并買回金融產(chǎn)品并創(chuàng)造一個掛鉤。市場掛鉤的前提是所有市場參與者都將根據(jù)他們認(rèn)為市場參與者未來交易的方向進(jìn)行買入和賣出。唯一合理的策略是假設(shè)它將在未來根據(jù)掛鉤匯率進(jìn)行交易。如果你不相信他們你必須決定它將走向何方，向上或向下。如果你沒有想法你便放棄了在市場交易。如果你覺得它是沒用的，那你便會賣掉股票然后退出市場，而系統(tǒng)便會失敗。因此，它是一個自我強(qiáng)化的市場掛鉤，導(dǎo)致資產(chǎn)始終擁有美元的購買力。
（資料來源：讓我們談?wù)劚忍貛诺?129 集）
在我們看來， 1 美元的價格是 “唯一理性選擇” 的論點很弱。基本上，如果價格不是 1 美元，那會是什么？在我們看來，這種邏輯在某些時期可能適用，但它不可持續(xù)，也不會實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。
結(jié)論
現(xiàn)有的 BitUSD 流通量遠(yuǎn)低于許多人所想，在某些時期，發(fā)行量僅為 40,000 美元左右。與此同時，流動性非常低，價格穩(wěn)定性較弱，如下圖所示。 BitUSD 的主要設(shè)計師在 2017 年提出了一個新的 stablecoin SteemUSD ，這次系統(tǒng)包涵了一個價格供給的設(shè)計。因此，我們認(rèn)為 BitUSD 是一個有意思的早期實驗性系統(tǒng)，它沒有做到它所希望實現(xiàn)的，也沒有成功建立一個強(qiáng)大的穩(wěn)定幣。
（資料來源：Coinmarketcap）
案例二： MakerDAO（ Dai ） – 2017 年
我們參考的下一個穩(wěn)定幣是 Dai ，它存在于以太坊平臺上。該系統(tǒng)非常復(fù)雜，有四個相關(guān)的資金池和六個可能的穩(wěn)定機(jī)制。目前大約發(fā)行了 5,000 萬美元等值的 Dai ，而且價格掛鉤機(jī)制似乎運(yùn)作的相當(dāng)不錯。
系統(tǒng)動態(tài)
核心穩(wěn)定機(jī)制分析 – Dai 贖回
主要的穩(wěn)定機(jī)制似乎是，如果 Dai 的價格太低， CDP 持有者可以贖回，如果價格太高，人們可以創(chuàng)造新的 Dai 。例如，如果戴的價格下降到 80 美分， CDP 持有者可以在市場上購買 Dai 并贖回它，得到價值 1 美元的以太坊并賺取不錯的利潤。這就是系統(tǒng)在正常情況下的運(yùn)作方式。
以上所述似乎是一個強(qiáng)大的穩(wěn)定機(jī)制，應(yīng)該將 Dai 的價格保持在 1 美元或接近 1 美元。然而，該理論可能只有在 CDP 持有者期望 Dai 的價格回到 1 美元時才有效。如果 Dai 的價格已經(jīng)下降到 80 美分， CDP 持有者如果預(yù)計 Dai 價格會進(jìn)一步跌至 60 美分他們便可能不愿意贖回，因為價格下跌將使他們能夠獲得更多的利潤。沒有機(jī)制可以保證價格下跌到 80 美分時，它不會繼續(xù)下跌。
因此，穩(wěn)定機(jī)制可能在某種程度上取決于兩個群體， Dai 持有者和 CDP 持有者之間的角力。這兩個群體基本上是在市場上相互交易， Dai 持有者銷售 Dai 而 CDP 持有者是潛在買家。如果權(quán)力平衡轉(zhuǎn)向 CDP 持有者，而他們資本充足，耐心，協(xié)作并有決心，這個群體可以戰(zhàn)勝 Dai 代幣持有者，驅(qū)使價格下跌，然后再買回來賺取大量利潤。這看似不太可能，但在我們看來，穩(wěn)定機(jī)制可能不適用于所有市場情況。雖然我們認(rèn)為 Dai 在某些方面優(yōu)于 BitUSD ，但 Dai 價格掛鉤機(jī)制以與 BitUSD 相同，都依賴于市場心理和投資者期望。因此， Dai 的掛鉤機(jī)制也很弱，不太可能產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。
全球結(jié)算系統(tǒng)可以減輕上述風(fēng)險。如果 CDP 持有者成功地操縱 Dai 的價格，這可能會觸發(fā)全球結(jié)算。然后 Dai 持有人將獲得大約 1 美元的以太坊。因此，全球結(jié)算機(jī)制觸發(fā)的威脅可能會維持 Dai 的價格在一定區(qū)間。然而，這種威脅的有效性還取決于各團(tuán)體， CDP 持有者， MakerDAO 代幣持有者和全球結(jié)算觸發(fā)者的決心。
結(jié)論
我們認(rèn)為 Dai 是目前市場上最健全，最先進(jìn)的穩(wěn)定系統(tǒng)之一。我們認(rèn)為，在研究 Dai 的價格穩(wěn)定機(jī)制時，沒有一種強(qiáng)有力的機(jī)制可以確保價格穩(wěn)定。相反，它們有一個復(fù)雜的系統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)，它們在某種程度上相互牽引并使用循環(huán)邏輯。人們可以聲稱這種復(fù)雜性是為了模糊缺乏強(qiáng)大而明確的穩(wěn)定性機(jī)制而創(chuàng)建的，但它更有可能是個實驗性試錯的系統(tǒng)設(shè)計。
因此，該系統(tǒng)仍然依賴于投資者的期望和心理，盡管其程度低于 BitUSD 。雖然現(xiàn)有的穩(wěn)定系統(tǒng)至少在一段時間內(nèi)可以有作用，但我們認(rèn)為它們不足以抵御市場動蕩或 Dai 和 CDP 持有者之間的權(quán)力不平衡。因此，尋找 “圣杯” 仍在繼續(xù)著。
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