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隨著FT幣價(jià)近期的暴跌，F(xiàn)Coin所引爆的交易挖礦機(jī)制，以及背后的通證經(jīng)濟(jì)模型再度成為人們關(guān)注的焦點(diǎn)。

Henry He是SesameOpen創(chuàng)始人、“通證經(jīng)濟(jì)實(shí)踐聯(lián)盟”專家，該聯(lián)盟由BUMO基礎(chǔ)公共區(qū)塊鏈和啟賦資本、幣世界、創(chuàng)業(yè)邦、愛知實(shí)驗(yàn)室等單位共同發(fā)起希望和業(yè)界同仁一起推動(dòng)通證經(jīng)濟(jì)的探索。Henry對(duì)通證經(jīng)濟(jì)至關(guān)重要的經(jīng)濟(jì)模型設(shè)計(jì)有深刻的理解，討論FCoin經(jīng)濟(jì)模型的定性文章很多，但是從量化模型角度進(jìn)行深入的探討則很少，希望這篇文章對(duì)大家學(xué)習(xí)通證經(jīng)濟(jì)模型設(shè)計(jì)有所幫助。

FCoin是一家創(chuàng)立于2018年5月的加密貨幣交易所。此前，它在歐美出名，是因?yàn)樽屢蕴话c瘓的事件。但在亞洲，特別是中國，“交易即挖礦”獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制是FCoin出名的真正原因。“交易即挖礦”瞬間風(fēng)靡一時(shí)，幾乎其他交易所全在效仿這種機(jī)制。

的確，F(xiàn)Coin上線這個(gè)機(jī)制的幾周后，2018年6月26日，F(xiàn)Coin的日交易量就達(dá)到了170億美元之巨額。要知道，全球十大交易所加起來的日交易額也不過約60億美元。然而，這波熱度并沒有持續(xù)太久。據(jù)CoinMarketCap記錄，F(xiàn)Coin的24小時(shí)交易額在8月12日已經(jīng)跌至1.6億美元。

2018年6月26日的FCoin24小時(shí)交易額

FCoin如過山車般的爆紅與爆冷，是什么在驅(qū)使？FCoin的交易即挖礦機(jī)制，從上線開始就充滿爭(zhēng)議，同時(shí)也展現(xiàn)了讓日交易量增長(zhǎng)的巨大威力。即便從FCoin上線該機(jī)制初始就遇到許多問題，為了解決這些問題還做了許多錯(cuò)誤決策，但該機(jī)制的迅速冷卻，實(shí)際上要?dú)w咎于這套經(jīng)濟(jì)體系的本質(zhì)設(shè)計(jì)缺陷。這還不是普遍承認(rèn)的結(jié)論，但也已初露端倪——FCoin可能因?yàn)榻?jīng)濟(jì)體系設(shè)計(jì)的缺陷而崩盤！

通證經(jīng)濟(jì)是一個(gè)新興的工具，在移動(dòng)端和互聯(lián)網(wǎng)普及前并不存在，但現(xiàn)在，它在所有區(qū)塊鏈項(xiàng)目里都扮演著關(guān)鍵的角色。如果使用得當(dāng)，通證經(jīng)濟(jì)可以幫助項(xiàng)目創(chuàng)造一個(gè)新的商業(yè)結(jié)構(gòu)，并克服當(dāng)前的許多痛點(diǎn)。可一旦運(yùn)用不好，很可能玩火自焚。

其他想要復(fù)制這套機(jī)制的交易所，若能從FCoin犯過的錯(cuò)誤中學(xué)習(xí)教訓(xùn)，將更有可能設(shè)計(jì)出一套更好的通證經(jīng)濟(jì)體系，把許多現(xiàn)有的商業(yè)模式帶入新時(shí)代。

“交易挖礦”：一種絕佳的獎(jiǎng)勵(lì)設(shè)計(jì)

一套好的通證經(jīng)濟(jì)體系設(shè)計(jì)，是從設(shè)計(jì)獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制開始的，因?yàn)槭褂猛ㄗC來激勵(lì)并驅(qū)除干擾力量，是通證的首要功能。要設(shè)計(jì)一套好的激勵(lì)機(jī)制，對(duì)項(xiàng)目的商業(yè)模式必須有深刻的理解。

我和許多交易所從業(yè)者聊過，發(fā)現(xiàn)交易所最關(guān)心的就是日交易額。這并不意外，因?yàn)榻灰姿緛砭褪强拷灰资掷m(xù)費(fèi)賺錢，而且，高交易量會(huì)帶來高資產(chǎn)流動(dòng)性。為提高交易額，交易者（買家、賣家）應(yīng)該獲得激勵(lì)。最簡(jiǎn)單，可能也是唯一激勵(lì)他們的辦法，就是減少交易手續(xù)費(fèi)。

FCoin的創(chuàng)始人張健，是火幣的前技術(shù)副總裁，他是個(gè)交易所行業(yè)的老手。所以他能帶領(lǐng)FCoin設(shè)計(jì)出這套激勵(lì)機(jī)制，也是情理之中。為激勵(lì)交易者，F(xiàn)Coin創(chuàng)造了交易即挖礦的模式，F(xiàn)Coin在白皮書中是這樣描述的：

FCoin的交易挖礦機(jī)制

這里的激勵(lì)是什么？“交易即挖礦”創(chuàng)造了一種模式，使交易者實(shí)際支付的手續(xù)費(fèi)是0。這種激勵(lì)無疑很有效，從交易額在短時(shí)間內(nèi)激增的結(jié)果就可以看出。有意見認(rèn)為，這樣的激勵(lì)吸引了一大批人專門為了挖礦而來FCoin，而不是為了交易。但這些反對(duì)者忘了，激勵(lì)機(jī)制的目標(biāo)就是為了增加交易額，條條大路通羅馬，目的是什么并不重要。

“如果你提供激勵(lì)，用戶就會(huì)來。”這是區(qū)塊鏈項(xiàng)目發(fā)展到今天所得出的底層邏輯。不同于傳統(tǒng)的營銷學(xué)，區(qū)塊鏈?zhǔn)澜绲耐ㄗC激勵(lì)，是其內(nèi)部也是其自身的獲客工具。FCoin的“交易即挖礦”并不是全新的一套模式，但它證明了，這個(gè)想法在加密貨幣領(lǐng)域是行得通的。

FCoin的本質(zhì)通證設(shè)計(jì)缺陷

一旦一個(gè)項(xiàng)目有了好的激勵(lì)設(shè)計(jì)，它同時(shí)也就需要相應(yīng)的貨幣政策，涉及到通證的供給、需求、流通等等。貨幣政策的設(shè)計(jì)十分關(guān)鍵，因?yàn)樗绊懥藥艃r(jià)，而幣價(jià)會(huì)影響到整個(gè)激勵(lì)制度的有效性。

在FCoin，通證的供給是由交易即挖礦機(jī)制產(chǎn)生的。每天都會(huì)有大量FT鑄成，流通到市場(chǎng)，造成通貨膨脹。理論上來說，當(dāng)沒有需求，或是需求小于供給的時(shí)候，價(jià)格會(huì)由于通貨膨脹而下跌。FCoin白皮書中，并沒有關(guān)于通證需求，即其實(shí)際功能的描述。

現(xiàn)實(shí)中，我們是很難為一種通證生生創(chuàng)造出一種功能來產(chǎn)生需求的。即使通過“只有用FT才能購買上FCoin的其他幣種”的方法，強(qiáng)行賦予其功能從而制造需求，需求也遠(yuǎn)遠(yuǎn)比“交易即挖礦”產(chǎn)生的供給要小。

FCoin的確出臺(tái)了相應(yīng)激勵(lì)機(jī)制，鼓勵(lì)FT持有者將通證持有不動(dòng)，以降低FT的流動(dòng)性。這個(gè)機(jī)制是，“FCoin將80%的收入分給FT的持有者”。其中的邏輯是，只要持有越多的FT，就會(huì)得到越多的分成，這樣大家就不會(huì)想要賣掉FT。這樣一來，流通性降低了，幣價(jià)就會(huì)看漲。

然而不幸的是，這個(gè)收入分配機(jī)制是FCoin經(jīng)濟(jì)體系的致命缺陷。它不僅沒讓FT價(jià)格上漲，反而使其暴跌。

正如下圖所示，F(xiàn)T的價(jià)格在“交易即挖礦”實(shí)施的前兩周，暴漲到了1.26美元，而自那之后的兩個(gè)月，幣價(jià)跌倒了0.08美元，從最高點(diǎn)下跌了約95%。隨著FT價(jià)格失守，以FT價(jià)值為基礎(chǔ)的“交易即挖礦”機(jī)制也就慢慢失去了其作用，交易量迅速下降就是其結(jié)果。

FCoin的通證FT價(jià)格變動(dòng)

看不見的手：為何FT價(jià)格下跌

FCoin見識(shí)到了，將收入分配給持幣者并不會(huì)激勵(lì)大家持幣不動(dòng)。這是因?yàn)镕Coin將收入分配出去，造成了FT價(jià)格下跌，讓市場(chǎng)覺得FT正在失去其價(jià)值。FT持幣者進(jìn)行理性反應(yīng)，就會(huì)蜂擁賣掉FT，使得FT價(jià)格下跌得更快。這種惡性循環(huán)是被市場(chǎng)看不見的手驅(qū)使的，在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論里，這并不是什么新鮮事。

一般意義上，我們可以把通證分為兩類：一種貨幣型的通證，另一種是資產(chǎn)型的通證。大多數(shù)情況下，在通證經(jīng)濟(jì)設(shè)計(jì)里，不能把兩種類型混合。不同類型的通證價(jià)格漲跌也是受到不同規(guī)律驅(qū)動(dòng)的。

對(duì)于貨幣型通證來說，價(jià)格的漲跌是由供需關(guān)系決定的。供小于求，價(jià)格漲；供大于求，價(jià)格跌；資產(chǎn)型通證的價(jià)格漲跌則是由其背后資產(chǎn)的價(jià)值決定的。舉個(gè)例子來說，如果一個(gè)通證代表了該公司的資產(chǎn)，那么通證就類似于該公司的股票，當(dāng)公司資產(chǎn)價(jià)值提升時(shí)，股價(jià)就會(huì)上升，反之則會(huì)下跌。

不同于供需關(guān)系時(shí)常很難理解、預(yù)測(cè)，公司的資產(chǎn)是很容易來評(píng)估和計(jì)算的。所以，資產(chǎn)型通證的價(jià)格很好算。隨著時(shí)間推移，資產(chǎn)型通證的價(jià)格變化反應(yīng)的是公司本身資產(chǎn)價(jià)值的變化。

FCoin將收入分配給FT持有者，實(shí)質(zhì)是把FT變?yōu)榱艘环N資產(chǎn)型通證，或稱為資產(chǎn)抵押債券（ABS）。市場(chǎng)無形的手施加于ABS的力量，可以很容易地通過公司的股票，也就是透過另一種ABS來反應(yīng)，被人看透。

從企業(yè)金融規(guī)律來說，當(dāng)公司把收入分給持股人，公司的資產(chǎn)價(jià)值就會(huì)下降，其股價(jià)就會(huì)下跌；當(dāng)公司的資產(chǎn)價(jià)值不變，卻發(fā)行更多股票時(shí)（如拆股），股價(jià)也會(huì)下跌。

在FCoin的案例中，持幣者收到FCoin80%收入的分成，而且每天都有新的FT通過“交易即挖礦”不斷產(chǎn)生。每一天啊！你能想象，假如蘋果公司每天都給股東發(fā)錢，并且每天拆股，股價(jià)曲線會(huì)變成什么樣嗎？?jī)晒蓵?huì)使價(jià)格下跌的力量疊加，F(xiàn)T的價(jià)格只會(huì)下跌得越來越快。為了說明這兩股力量對(duì)通證價(jià)格的影響，我們來對(duì)FT的價(jià)格做一個(gè)簡(jiǎn)單的建模。

一個(gè)簡(jiǎn)單的、假設(shè)性的FT價(jià)格變動(dòng)建模

這里預(yù)設(shè)：1）公司在第0天有10美元資產(chǎn)；2）公司在第0天有10個(gè)通證；3）每天公司有10美元收入。如圖表所示，其通證價(jià)格會(huì)在3天內(nèi)下跌75%。

由于“交易即挖礦”是為激勵(lì)更多交易而設(shè)計(jì)的，那么我們來建立一個(gè)收入不斷提升的模型。將預(yù)設(shè)3改為：3）公司第一天收入10美元，第二天收入20美元，第三天收入30美元。結(jié)果如圖表顯示，價(jià)格下跌會(huì)更快，三天內(nèi)下跌86%。這是由于高收入與低幣價(jià)造成的通貨膨脹，使下跌速度加快。

加入收入增長(zhǎng)條件后的FT價(jià)格變動(dòng)建模

對(duì)于資產(chǎn)型通證來說，當(dāng)市場(chǎng)會(huì)自動(dòng)校正幣價(jià)，使得其與公司資產(chǎn)價(jià)值相符。所以FCoin的暴跌是正常的、預(yù)料之中的。

理論上來說，通過“交易即挖礦”獲得FT的持有者，不會(huì)急于賣掉FT，因?yàn)閺钠髽I(yè)金融角度來看，拆股并不影響持股者持有的總體價(jià)值。如下圖所示，即使有分成和通貨膨脹的情況發(fā)生，持幣者所持有的價(jià)值依然等于獲得每個(gè)幣的成本。

在分成和通貨膨脹后，持幣者所持價(jià)值

然而，在FCoin的收入分成設(shè)計(jì)和通證解鎖時(shí)間表里，情況要比上面的理論情況復(fù)雜得多。簡(jiǎn)單來說（并不100%精確），“交易即挖礦”使收入分配體系的通貨膨脹加劇了2倍。這是可以理解的，因?yàn)槌?1%的FT被獎(jiǎng)勵(lì)給新人，也有49%的幣是為激勵(lì)老持幣者存在的。然而不幸的是，這個(gè)設(shè)計(jì)使老持幣者的FT價(jià)值下降，并且創(chuàng)造了計(jì)劃外使交易者賣掉“交易即往礦”產(chǎn)生的FT的動(dòng)機(jī)。

持幣者在FCoin收入分配設(shè)計(jì)下持有的價(jià)值

如上圖所示，交易者持有的每個(gè)FT的價(jià)值，會(huì)在收入分配后立刻下跌。這與公司通過發(fā)行新股來買已經(jīng)貶值的資產(chǎn)情況一樣，這種行為會(huì)挫傷已有持股者。在加密貨幣世界里，基本的預(yù)設(shè)是，人們會(huì)依照理性行動(dòng)。既然知道通過“交易即挖礦”獲得的FT價(jià)值會(huì)下跌，甚至跌到不夠補(bǔ)貼交易手續(xù)費(fèi)，理性的交易者就會(huì)直接賣掉他們的幣，以防幣價(jià)繼續(xù)下跌，而不是持有FT。

FCoin的收入分配設(shè)計(jì)使FT價(jià)格下跌，并且實(shí)質(zhì)上會(huì)激勵(lì)交易者賣掉FT。雖然最開始，F(xiàn)T價(jià)格暴漲，但上文提到的兩股力量實(shí)在過于強(qiáng)大，市場(chǎng)會(huì)做出相應(yīng)的反應(yīng)，幣價(jià)定會(huì)崩盤。暴跌使新投資者不想購入，也使原持有者瘋狂賣出，使價(jià)格會(huì)不斷地下跌得更快更猛。

一旦理性交易者弄清了當(dāng)前市場(chǎng)走向，他們也無法通過“交易即挖礦”得到手續(xù)費(fèi)補(bǔ)貼，又無法迅速將FT賣掉，那么整套激勵(lì)機(jī)制就會(huì)不再運(yùn)行，最終，交易量會(huì)迅速枯竭。

糟糕的通證經(jīng)濟(jì)設(shè)計(jì)能使項(xiàng)目崩盤

通證經(jīng)濟(jì)是一個(gè)新興的工具，在互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)端普及之前沒有被很好地運(yùn)用。在去中心化商業(yè)模式中，它起到了決定性的作用。但通證經(jīng)濟(jì)的設(shè)計(jì)往往非常復(fù)雜，還經(jīng)常是反直覺的。好的通證經(jīng)濟(jì)設(shè)計(jì)不僅需要深刻的對(duì)目標(biāo)行業(yè)的理解，還需要對(duì)激勵(lì)機(jī)制非常了解，更需要強(qiáng)大的分析能力來制造網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，還得懂點(diǎn)博弈論、經(jīng)濟(jì)學(xué)常識(shí)、金融理論，以及貨幣政策中市場(chǎng)那只無形的手的作用。

FCoin的崩盤，其實(shí)可以通過更好的通證經(jīng)濟(jì)體系設(shè)計(jì)來規(guī)避。希望今后發(fā)幣的項(xiàng)目，可以注重激勵(lì)體系的設(shè)計(jì)，并加強(qiáng)對(duì)貨幣政策的了解，這樣可以提高自己的通證價(jià)值，并為建設(shè)更優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目獻(xiàn)一份力。