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《港灣商業(yè)觀察》施子夫

憑借精致時(shí)尚的外觀和便宜親民的價(jià)格，小熊電器（002959.SZ）的小家電產(chǎn)品擁有不少年輕消費(fèi)者粉絲。不過(guò)近幾年，越來(lái)越多家電巨頭也開(kāi)始布局小家電市場(chǎng)，小熊電器所在的小家電領(lǐng)域也面臨不小的沖擊。

4月9日，小熊電器披露2023年年度報(bào)告，兩周后公司又發(fā)布2024年一季報(bào)。不過(guò)兩份財(cái)報(bào)則給出了不同的答卷，過(guò)去一年表現(xiàn)不錯(cuò)卻在今年一季度遭遇營(yíng)收、凈利雙下滑，究竟是什么原因呢？

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業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪彛N(xiāo)售費(fèi)用再創(chuàng)新高

小熊電器成立于2006年，是一家以自主品牌“小熊”為核心的創(chuàng)意小家電+互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。公司主營(yíng)產(chǎn)品包括廚房小家電、生活小家電及其他小家電。其中廚房小家電包含鍋煲類(lèi)、電熱類(lèi)、壺類(lèi)、西式類(lèi)和電動(dòng)類(lèi)，其他小家電包含個(gè)護(hù)、母嬰和廚具等。2019年8月，小熊電器成功在深交所掛牌上市。

根據(jù)年報(bào)顯示，2023年小熊電器實(shí)現(xiàn)營(yíng)收47.12億元，同比增長(zhǎng)14.43%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)4.45億元，同比增長(zhǎng)15.24%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)3.82億元，同比增長(zhǎng)5.59%；基本每股收益2.85元/股，同比提升14.88%。

從業(yè)績(jī)基本面看，過(guò)去一年小熊電器交出的成績(jī)單表現(xiàn)不錯(cuò)，營(yíng)收與凈利雙雙實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。

細(xì)分產(chǎn)品來(lái)看，2023年鍋煲類(lèi)小家電貢獻(xiàn)收入最高，當(dāng)期實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.04億元，同比增長(zhǎng)19.84%；其次為壺類(lèi)小家電，實(shí)現(xiàn)收入8.49億元，同比增長(zhǎng)12.85%；電動(dòng)類(lèi)小家電實(shí)現(xiàn)收入7.13億元，同比增長(zhǎng)18.24%；其他小家電收入5.46億元，同比增長(zhǎng)67.54%；生活小家4.85億元，同比增長(zhǎng)22.80%。

主營(yíng)業(yè)務(wù)中唯一出現(xiàn)收入下滑的西式家電2023年實(shí)現(xiàn)收入5.68億元，較2022年同期下降16.99%。

2023年小熊電器依舊主要以線上渠道進(jìn)行銷(xiāo)售，輔以少部分線下銷(xiāo)售渠道。當(dāng)期線上銷(xiāo)售實(shí)現(xiàn)收入38.66億元，占總營(yíng)收的82.05%；線下銷(xiāo)售收入8.46億元，占比17.95%。線上銷(xiāo)售方式包括線上經(jīng)銷(xiāo)、電商平臺(tái)入倉(cāng)、線上直銷(xiāo)等。

自2021年首次出現(xiàn)營(yíng)收與凈利下滑，最近兩年的小熊電器業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為穩(wěn)定。不過(guò)近幾年的小家電市場(chǎng)已邁入存量競(jìng)爭(zhēng)階段，相較于剛上市時(shí)的兩年，公司業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪徱彩遣粻?zhēng)的事實(shí)。

奧維云網(wǎng)（AVC）2023年全渠道推總數(shù)據(jù)顯示，廚房小家電整體零售額為549.3億元，同比下降 9.6%，零售量26543萬(wàn)臺(tái)，同比下降1.8%；國(guó)內(nèi)廚房小家電行業(yè)線上銷(xiāo)售占比已超 75%，線上零售額422億元，同比下降10.7%；線下零售額127億元，同比下降6.0%。

根據(jù)東方財(cái)富網(wǎng)顯示，2019年-2020年，小熊電器的營(yíng)收增速分別為31.70%、36.16%，歸屬凈利潤(rùn)增速高達(dá)44.57%、59.64%；而最近兩年，公司營(yíng)收增速分別為14.18%、14.43%，歸屬凈利潤(rùn)增速則分別為36.34%、15.24%。

為應(yīng)對(duì)自身增速放緩，小熊電器選擇追加銷(xiāo)售投入。

2023年小熊電器的銷(xiāo)售費(fèi)用8.84億元，同比增長(zhǎng)21.12%；研發(fā)費(fèi)用1.43億元，同比增長(zhǎng)3.93%；管理費(fèi)用1.90億元，同比增長(zhǎng)22.93%。

拉長(zhǎng)時(shí)間線看，2021年-2023年，小熊電器的銷(xiāo)售費(fèi)用分別為5.53億元、7.30億元和8.84億元，管理費(fèi)用分別為1.31億元、1.54億元和1.90億元，研發(fā)費(fèi)用分別為1.30億元、1.37億元和1.43億元。最近三年，小熊電器的各項(xiàng)支出費(fèi)用同比均有所上升，而銷(xiāo)售費(fèi)用尤甚，三年時(shí)間合計(jì)投入高達(dá)21.67億元。

02

一季度營(yíng)收與凈利潤(rùn)下滑，短期面臨壓力

在年報(bào)披露的兩周后，小熊電器的2024年一季度報(bào)告如期而至，不過(guò)一季報(bào)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)則似乎出現(xiàn)了“變臉”。

2024年一季度，小熊電器實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.94億元，同比下滑4.58%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.51億元，同比下滑8.53%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)1.15億元，同比下滑24.26%；基本每股收益0.96元/股，同比下滑9.01%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率5.36%，同比下滑1.37%。

一季報(bào)顯示，小熊電器的銷(xiāo)售費(fèi)用為2.13億元，同比增長(zhǎng)9.45%；管理費(fèi)用4694.55萬(wàn)元，同比下滑0.63%；研發(fā)費(fèi)用3734.79萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)18.70%；貨幣資金15.04億元，同比下滑23.12%；應(yīng)收賬款1.11億元，同比提升15.29%；應(yīng)付票據(jù)12.77億元，同比提升12.33%；應(yīng)付賬款3.2億元，同比提升2.26%；合同負(fù)債6875.64萬(wàn)元，同比提升54.55%。

截至報(bào)告期末，小熊電器經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為1.29億元，同比下滑38.57%，主要系本期銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金減少所致。

一季報(bào)發(fā)布后不久，不少券商公司也對(duì)小熊電器給出了評(píng)級(jí)。

天風(fēng)證券研報(bào)顯示，2024年一季度公司毛利率38.51%，同比下滑1.25個(gè)百分點(diǎn)，凈利率為12.63%，同比下滑0.55個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)主要由于2023年一季度春節(jié)帶來(lái)的訂單確認(rèn)錯(cuò)期帶來(lái)的利潤(rùn)率高基數(shù)所致。銷(xiāo)售費(fèi)用率同比提升，預(yù)計(jì)主要由于公司在一季度開(kāi)展了品牌周年活動(dòng)及新品發(fā)布會(huì)所致。歸母凈利潤(rùn)同比下滑8.53%，扣非凈利潤(rùn)同比減少24.26%，二者差異主要由于一季度政府補(bǔ)助等非經(jīng)常性收益增加所致，剔除政府補(bǔ)助等非經(jīng)常性收益后扣非凈利潤(rùn)同比下降幅度更大。

資產(chǎn)負(fù)債端，2024年一季度貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)為31.21億元，同比6.74%；存貨為5.34億元，同比-5.33%，應(yīng)收票據(jù)和賬款合計(jì)為1.11億元，同比+15.29%。周轉(zhuǎn)端，一季度存貨、應(yīng)收賬款和應(yīng)付賬款的周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為70.75天、10.1天和40.25天，同比-1.81、+4.26和-2.43天。

天風(fēng)證券預(yù)計(jì)，小熊電器2024-2026年歸母凈利潤(rùn)分別為4.8/5.4/6.2億元，對(duì)應(yīng)PE分別為17.8x/15.9x/13.9x，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

國(guó)聯(lián)證券在研報(bào)中表示，由于去年同期基數(shù)偏高，疊加小家電內(nèi)銷(xiāo)景氣表現(xiàn)平淡，一季度公司收入小幅下滑也在情理之中。一季度公司歸屬凈利率同比減少0.5個(gè)百分點(diǎn)，扣非凈利率同比減少2.5個(gè)百分點(diǎn)，非經(jīng)常性收益主要是因?yàn)橄硎茉鲋刀惣佑?jì)抵減政策獲得了1995萬(wàn)元，盈利能力短期承壓主要由于需求平淡和競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司均價(jià)有一定壓力且銷(xiāo)售費(fèi)用投入效率較低。

國(guó)聯(lián)證券提到，近年來(lái)小家電行業(yè)先后經(jīng)歷了傳統(tǒng)電商紅利、內(nèi)容電商紅利、疫情加速居家需求釋放的黃金成長(zhǎng)階段，這一過(guò)程催生了大量中小企業(yè)入局；考慮到一方面當(dāng)前行業(yè)需求相對(duì)平淡，進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)階段，另一方面，電商平臺(tái)從紅利期轉(zhuǎn)向流量競(jìng)爭(zhēng)期，中小品牌生存難度進(jìn)一步提升；因此，中長(zhǎng)期來(lái)看，小家電行業(yè)格局或逐步改善，小熊等積極創(chuàng)新以挖掘細(xì)分品類(lèi)機(jī)遇的企業(yè)份額有望提升；短期來(lái)看，去年二季度起盈利基數(shù)轉(zhuǎn)低，經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)可期。

國(guó)聯(lián)證券預(yù)計(jì)公司2024-2025年?duì)I業(yè)收入分別為53.34、60.22億元，同比增速分別為13.20%、12.89%，歸母凈利潤(rùn)分別為5.17、5.85億元，同比增速分別為16.20%、13.09%，EPS分別為3.30、3.73元，2023-2026年CAGR為14.31%。鑒于公司創(chuàng)新實(shí)力、逐步增強(qiáng)的品牌影響力和海外市場(chǎng)增長(zhǎng)潛力，給予公司2024年20倍PE，目標(biāo)價(jià)66.00元，給予公司“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

開(kāi)源證券研報(bào)顯示，2024年一季度扣非差異主要來(lái)自于政府補(bǔ)助和公允價(jià)值變動(dòng)收益（本報(bào)告期政府補(bǔ)助和公允價(jià)值變動(dòng)收益同比增加）。短期公司或仍面臨一定基數(shù)壓力，但展望后續(xù)，隨著公司逐步推出逐光系列高端套系（電飯煲+破壁機(jī)+養(yǎng)生壺+多功能鍋）/飲水類(lèi)/生活類(lèi)/個(gè)護(hù)類(lèi)等多款新品，新品周期+前期費(fèi)用投放起效有望帶來(lái)收入和盈利的改善。

中泰證券表示，短期內(nèi)銷(xiāo)景氣影響公司表現(xiàn)，但當(dāng)前二季度低基數(shù)下經(jīng)營(yíng)數(shù)字可能見(jiàn)拐點(diǎn)，且公司海外曲線持續(xù)成長(zhǎng)，對(duì)內(nèi)銷(xiāo)表現(xiàn)形成有效對(duì)沖。考慮今年政府補(bǔ)助對(duì)盈利有正向貢獻(xiàn)，略調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)24-26年歸母凈利潤(rùn)5.29、5.94、6.43億元（24、25年前值為5.32、6.06億元），對(duì)應(yīng)PE17、15、14X。維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

同時(shí)，中泰證券還表示，展望二季度，收入端期待線上平臺(tái)大促對(duì)景氣的提振。淘寶4月開(kāi)啟百億補(bǔ)貼為二季度大促季預(yù)熱，補(bǔ)貼加碼有望對(duì)線上銷(xiāo)售形成一定拉動(dòng)。利潤(rùn)端低基數(shù)下增速數(shù)字可能走高。公司去年二季度存在低基數(shù)（2023年二季度凈利率6.6%），預(yù)計(jì)今年收縮抖音投放下，凈利率同比應(yīng)有明顯回升，但環(huán)比看預(yù)計(jì)低于一季度，大促下可能回到8-10%正常中樞。中期看，公司持續(xù)拓展中高端價(jià)格帶，產(chǎn)品定位上向上延展，有望對(duì)整體毛利表現(xiàn)形成中期拉動(dòng)。

03

外銷(xiāo)增勢(shì)不錯(cuò)，出海做大也存有難度

對(duì)于年報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，一季報(bào)業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑，資深產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)觀察家梁振鵬向《港灣商業(yè)觀察》指出，小家電行業(yè)的技術(shù)門(mén)檻較低，其產(chǎn)品創(chuàng)意很容易被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手所模仿。小熊電器的定位主要是面向年輕化、單身及學(xué)生人群，有一定的差異化，而慢慢的，傳統(tǒng)家電巨頭如美的、蘇泊爾、九陽(yáng)、新寶電器等，大家電企業(yè)如海爾、TCL、老板電器等都紛紛布局小家電產(chǎn)品，搶灘市場(chǎng)，這就導(dǎo)致創(chuàng)意小家電市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。

梁振鵬表示，越來(lái)越多的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)者開(kāi)始模仿小熊電器，填補(bǔ)了小家電市場(chǎng)存在的空白，也導(dǎo)致了小家電的市場(chǎng)開(kāi)始變得飽和。在這樣的情況下，小熊電器的目標(biāo)客戶群就會(huì)被分流掉。這也是為什么小熊電器之前業(yè)績(jī)能夠高速增長(zhǎng)，而今年卻出現(xiàn)下滑的原因。

外界關(guān)注度較高的還包括小熊電器的出海發(fā)展。2023年年報(bào)顯示，小熊電器國(guó)內(nèi)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)收入43.42億元，同比增長(zhǎng)10.27%；海外市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.70億元，同比增長(zhǎng)105.66%。

不過(guò)從營(yíng)收結(jié)構(gòu)看，2023年國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售收入占比92.16%，國(guó)外銷(xiāo)售收入占比7.84%，小熊電器高九成以上收入仍主要以國(guó)內(nèi)地區(qū)為主。

梁振鵬表示，小熊電器的出海發(fā)展也存有一定難度。若在海外市場(chǎng)以O(shè)DM/OEM代工模式發(fā)展，通常利潤(rùn)較低，而如果發(fā)展自主品牌，在單位價(jià)值較高的情況下做自主品牌才有意義。如美的、九陽(yáng)、蘇泊爾等的很多新品電飯煲單價(jià)可以在七八百元，甚至一兩千元以上，單位價(jià)值高才能覆蓋運(yùn)輸費(fèi)用、產(chǎn)品的銷(xiāo)售渠道建設(shè)費(fèi)用、品牌的推廣費(fèi)用等成本費(fèi)用。

“像小熊電器這樣產(chǎn)品總體單價(jià)在幾十元至百元左右的小家電企業(yè)，由于每件產(chǎn)品賣(mài)的比較便宜，而在海外市場(chǎng)建立自主品牌就要建立售后服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、維修網(wǎng)點(diǎn)、銷(xiāo)售渠道、物流倉(cāng)庫(kù)以及自主營(yíng)銷(xiāo)等，這些成本較高，而較低的產(chǎn)品價(jià)格能否覆蓋上述成本也是不小的問(wèn)題。”（港灣財(cái)經(jīng)出品）