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以歷史最高估值60%左右的價格并入騰訊音樂，對于跌跌撞撞發(fā)展十余年并無大的斬獲的喜馬拉雅來說，已經(jīng)是最優(yōu)選擇。

文 | 邱慧

編輯 | 張劍

“靴子落地了?！?/p>

被騰訊音樂收購官宣當(dāng)天，喜馬拉雅前員工肖佳在朋友圈配文轉(zhuǎn)了這則消息的鏈接。她覺得，前東家已經(jīng)錯過了諸多很好的發(fā)展風(fēng)口，在當(dāng)下，能有機會賣出，“聊勝于無”了。

2025 年 6 月 10 日，騰訊音樂娛樂集團（以下簡稱“騰訊音樂”）與喜馬拉雅簽訂并購協(xié)議。根據(jù)公告，前者將以12.6億美元現(xiàn)金和不超過5.1986%的A類普通股，以及不超過0.37%的股權(quán)激勵全資收購喜馬拉雅。據(jù)估算，前者將以200億元的價格實現(xiàn)并購。

在此之前，喜馬拉雅完成了12輪融資。E輪的融資金額達(dá)40億元。巔峰時期，估值一度高達(dá)50億美元。在國內(nèi)初起步的音頻市場，這為喜馬拉雅探索實踐知識付費的有效路徑提供了堅實的資金保障。

然而，在足夠現(xiàn)實的資本世界，喜馬拉雅的后半段故事卻是持續(xù)虧損、IPO四度折戟、難再有規(guī)?；挠脩粼鲩L，市場逐漸失去耐心。

資本浪潮下，并購故事每天都在發(fā)生，不足為奇。只是中國最大在線音頻平臺的“賣身”，還是引來一陣唏噓。但數(shù)位見證喜馬拉雅由興到平再到衰的老員工告訴“e看法”，對于喜馬拉雅而言，這是最好的結(jié)局。

擁有千萬日活的音頻平臺，最終走向并購終局。放眼超280億元規(guī)模的國內(nèi)音頻市場，無論是究其內(nèi)因與外里，這都是一場值得回溯的商業(yè)案例。當(dāng)然，它也給中國業(yè)態(tài)領(lǐng)域內(nèi)的獨角獸提供了一種新的樣本——不是非獨立上市不可。

音頻“頭把交椅”

肖佳的印象里，2012年8月成立后的7年，喜馬拉雅都在致力于發(fā)掘有價值的內(nèi)容，把這些轉(zhuǎn)為音頻，并同步培養(yǎng)挖掘有潛力的電臺創(chuàng)作者，為了內(nèi)容價值生態(tài)不計投入，“組織務(wù)實，公司內(nèi)部也相對單純，更像是內(nèi)容平臺?！?/p>

對于連續(xù)創(chuàng)業(yè)者余建軍而言，在合適的時機發(fā)現(xiàn)市場空缺不是難事。在創(chuàng)立喜馬拉雅之前，他嘗試過約20個項目。

彼時，資訊內(nèi)容平臺興起，長視頻平臺也群雄爭霸，余建軍很快發(fā)現(xiàn)了音頻市場的空白。在資訊平臺、長視頻激戰(zhàn)正酣的年代，喜馬拉雅另辟蹊徑，試圖在耳朵經(jīng)濟以及知識付費領(lǐng)域“踏”出一條新路。

喜馬拉雅2014年發(fā)力的有聲書業(yè)務(wù)至今都是它的核心競爭力之一。此后一年，其與閱文集團簽署了在線音頻版權(quán)協(xié)議，更是占據(jù)了約70%的有聲書版權(quán)市場份額。

兩年后，喜馬拉雅嘗試知識付費賽道。在國內(nèi)用戶知識付費習(xí)慣尚未建立時期，它幾近跑通了一條有效路徑，積攢了大量用戶的同時，也一度獲得了包括高盛集團、興旺投資等明星資本的青睞，成為音頻領(lǐng)域的頭部玩家。

喜馬拉雅似乎有“花不完”的錢。2019年，它完成了數(shù)輪融資，Pre-IPO輪的融資額高達(dá)3.5億美元。以至于，在2019年，余建軍被問及盈利計劃時，他表示，公司沒有制定任何盈利的時間表,投資人也很好,基本沒有投資人逼著上市。

“老余（余建軍）是會追求內(nèi)容品質(zhì)的人?！币晃幌柴R拉雅的前員工告訴“e看法”。喜馬拉雅曾上線了《哈利·波特》系列的七部中文有聲書。為了更大程度上的還原，這一系列節(jié)目的每一集都經(jīng)過了原文研討、還原原著音效錄制等多環(huán)節(jié)的流程，第一部的制作就耗時9個月。

在余建軍的描述里，喜馬拉雅不單是一個普通的聲音平臺，更是一個時時觸及并分享傳遞個體聲音的電臺。

這種難見盈利的投入，在當(dāng)時的確為喜馬拉雅的市場地位起到了奠基作用。這期間，中國音頻市場的規(guī)模持續(xù)擴容。艾瑞咨詢數(shù)據(jù)曾披露，2016往后的4年間，中國在線音頻市場規(guī)模從 25.4 億元增長至 272.4 億元。

喜馬拉雅的用戶規(guī)模在2019年就已突破6億，月活用戶超過1.4億。同期，音頻競品荔枝平臺月活4000萬。而中國網(wǎng)民數(shù)量在當(dāng)年的6月，也才剛到8.54億。

2019年之后，喜馬拉雅的月活數(shù)據(jù)增長強勁。其招股書顯示，從2019年到2021年，喜馬拉雅的月活用戶從1.4億、2.15億增長至2.67億。

“外部環(huán)境變化太快，內(nèi)部動蕩不定?！毙ぜ颜J(rèn)為，如果不是近幾年喜馬拉雅對內(nèi)對外都“急于求成”，或許“音頻龍頭”的位置，它還可以“坐”一陣。

內(nèi)部邊焦灼邊搖擺

事實上，直到公司創(chuàng)立的第十年，喜馬拉雅創(chuàng)始人余建軍才把盈利目標(biāo)不留余地的擺至全員面前。

這次，余建軍只要盈利，多少無所謂，因為“盈利這件事的意義本身很重要，這表明喜馬拉雅可以不借外力自我造血。”

那是在2022年。除了有來自以短視頻為代表的視覺信息平臺的沖擊，音頻后起之秀們也同樣給這家穩(wěn)居“音頻一哥”位置多年的公司帶來壓力。

在前員工丁力軍的回憶里，喜馬拉雅錯過的風(fēng)口之一就是播客業(yè)務(wù)。

2020年，中文播客迎來小幅增長潮，超1萬檔播客節(jié)目進入中文播客社區(qū)。聲音賽道也不再只有喜馬拉雅、荔枝、蜻蜓FM，后入局者除了諸如騰訊、字節(jié)等大廠，還有小宇宙之類的新星。

這年3月，小宇宙上線；當(dāng)月，騰訊和閱文集團合作，正式布局有聲書賽道；3個月后，字節(jié)跳動推出番茄暢聽；9月，快手上線播客欄目“皮艇”。與此同期，在大洋彼岸，頭部公司同樣在加碼播客生態(tài)。流媒體頭部平臺Spotify就通過收購三家播客前沿公司拓展播客業(yè)務(wù)。

在前期做了節(jié)目征集的鋪墊后，同年8月，喜馬拉雅正式推出了獨立的播客頻道，以順應(yīng)內(nèi)容行業(yè)的變化。播客業(yè)務(wù)一直在內(nèi)部進行著。一直到2023年，時任喜馬拉雅高級副總裁的秦雷才向公眾傳達(dá)喜馬拉雅在播客業(yè)務(wù)上的龐大野心：早期喜馬拉雅更多做增長，不會急于商業(yè)化，目標(biāo)是三年后播客會成為喜馬拉雅最大的賽道。

他還透露，喜馬拉雅內(nèi)部會參考YouTube的商業(yè)化方式，比如部分情感播客直接進入喜馬拉雅會員系統(tǒng)，可以售賣單集播客，或者是播客帶貨的方式。

CEO余建軍也在公共場合為自家的播客業(yè)務(wù)站臺。2023年2月的喜馬拉雅創(chuàng)作者大會上，余建軍站在“播客，我們玩?zhèn)€大的”的標(biāo)語前致辭，稱播客是內(nèi)容藍(lán)海，喜馬拉雅接下去“要玩?zhèn)€大的”。

然而，在大眾尚未建立起收聽播客的習(xí)慣，各平臺播客內(nèi)容趨近同質(zhì)化時期，要繼續(xù)穩(wěn)住“音頻龍頭”地位的喜馬拉雅，需要差異化的內(nèi)容策略，也需要時間。

丁力軍曾在一段時期里參與推動喜馬拉雅播客業(yè)務(wù)的運行?！案鱾€業(yè)務(wù)線都嘗試了一遍，但就是不行?！彼颉癳看法”回憶，為了把播客做出增量，喜馬拉雅成立了播客事業(yè)部，嘗試了不同的播客主題，也籌劃了不少線下活動，承諾一些平臺內(nèi)創(chuàng)作者流量扶持政策，“邀請其他平臺的頭部主播們?nèi)ジ鞯鼐€下做論壇，增加影響力。”

但培育新的業(yè)態(tài)需要適宜的土壤。丁力軍告訴“e看法”，長期以來，喜馬拉雅的用戶收聽習(xí)慣多是在評書、相聲、有聲書類的音頻節(jié)目，且多是在平臺內(nèi)不同內(nèi)容板塊流轉(zhuǎn)，“讓他們花錢聽一個小時的播客節(jié)目，很難?！?/p>

在丁力軍看來，內(nèi)部未形成合力、沒有耐心也是其播客業(yè)務(wù)沒做起來的關(guān)鍵因素之一。他記得，為了讓播客業(yè)務(wù)有所起色，喜馬拉雅每任高管來都會主管播客業(yè)務(wù)一段時間，并希望3個月內(nèi)就迅速看到成效。效果不佳后，高管轉(zhuǎn)崗或者另尋高就。

丁力軍說，這些高管大多來自互聯(lián)網(wǎng)大廠，在做流量增長方面或許有一定的經(jīng)驗，但對內(nèi)容缺乏一定的專業(yè)性。令他印象深刻的是，當(dāng)時有很多策略部門，負(fù)責(zé)制定增長策略，“每天開長會”，寫具有網(wǎng)感的執(zhí)行方案，“但最終都很難落地。”

肖佳也間接佐證了這一說法。她告訴“e看法”，近幾年，喜馬拉雅內(nèi)部組織出現(xiàn)了一些問題，會有外聘高管來解決這些問題。（他們）前半年匯報都不錯，但在落地交付成果的時候，就發(fā)現(xiàn)都是在務(wù)虛，無法落地，“重復(fù)造輪子的情況比大廠還嚴(yán)重?！?/p>

彼時，半年多的時間里，包括當(dāng)時負(fù)責(zé)產(chǎn)品的高級副總裁秦雷、首席內(nèi)容官王朝陽、COO陸棟棟在內(nèi)的高管先后離職。

喜馬拉雅也試圖跟上市場的節(jié)奏，只是在業(yè)績表現(xiàn)上，轉(zhuǎn)化并不明顯。2023年3月，喜馬拉雅作為控股方，以持股63%的方式參與成立了短劇公司。“這不算它的主要業(yè)務(wù)方向?！币晃幌柴R拉雅的前員工告訴“e看法”，短劇公司的成立與一位高管的離職有關(guān)，也因此，短劇對于喜馬拉雅而言，更接近于投資。

更早之前，喜馬拉雅也在智能設(shè)備、語音技術(shù)等諸多熱門風(fēng)口上有過轉(zhuǎn)型探索，推出過AI智能音箱等設(shè)備，也是成效寥寥。

增長從何而來

轉(zhuǎn)型探索無望，對于一家在一級市場稱得上的是“寵兒”的獨角獸公司而言，尋求上市可能是讓資本市場對其再添信心的發(fā)展選擇。

比喜馬拉雅晚一年成立的荔枝FM，于2020年1月，在納斯達(dá)克掛牌上市。2021年5月，喜馬拉雅也向紐交所遞表，并計劃在這年的上半年登陸美股市場。但4個月后，喜馬拉雅撤回了該申請，并在同年9月轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股。

此后直至2024年4月，喜馬拉雅4度IPO折戟。這成了外界在復(fù)盤其賣身局時反復(fù)提及的內(nèi)因：盈利。

據(jù)其招股書顯示，來自會員、付費點播的訂閱業(yè)務(wù)是喜馬拉雅最大的收入來源，占總收入的 51.1%。

招股書稱，2019-2021年喜馬拉雅的營收增長分別為26.77億元、40.50億元和58.6億元。但與此同時，公司內(nèi)容創(chuàng)作者收入分成和購買版權(quán)的內(nèi)容成本分別約為10.64億元、15.49億元和19.31億元；銷售及營銷費用高達(dá)12.19億元、17.07億元、26.30億元，分別占總營收的45.2%、41.9%、44.9%。

三年里，喜馬拉雅經(jīng)調(diào)整年內(nèi)虧損分別為7.48億元、5.39億元及7.59億元，累計凈虧損超20億元。

2021年、2022年，虧損仍在持續(xù)。這兩年調(diào)整后凈利潤分別為-7.18億元、-2.96億元。對于虧損，喜馬拉雅解釋稱，“只要來自內(nèi)容購買、銷售及營銷、研發(fā)開支所致。”

這意味著，長期以來，喜馬拉雅是以燒融資的模式為繼。丁力軍記得，2021年喜馬拉雅有專門做數(shù)據(jù)增長的部門，主要內(nèi)容就是做投放，而不是在內(nèi)容維度上優(yōu)化。

IPO失敗、持續(xù)虧損考驗的是資本市場的耐心和投資人的信心。據(jù)《晚點 LatePost》報道，2022年7月倒塌的每日優(yōu)鮮給喜馬拉雅管理層很大的觸動，他們意識到“不能真正走向盈利的公司非常危險”。

2022年8月，第一次在內(nèi)部明確盈利目標(biāo)的余建軍要求全員“竭盡全力”，向外界證明喜馬拉雅具備自我造血能力。他制定了一個“五年計劃”：2022年四季度單季盈利，全年凈虧損收窄；2023年全年盈利；5年后實現(xiàn)年收入200億元、盈利40億元。

在該年度的第四季度，喜馬拉雅的確實現(xiàn)了千萬規(guī)模的盈利，這是公司成立十年來的首次盈利。

在總結(jié)盈利原因時，余建軍稱，這得益于公司在3個方向的努力：戰(zhàn)略與組織清晰度不斷提升；堅持以創(chuàng)造用戶價值為導(dǎo)向的長期主義；降本增效。

簡言之，就是節(jié)約成本，通過裁員、縮減給平臺創(chuàng)作者的分成等方式，以實現(xiàn)賬面上的盈利。一邊求盈利，一邊籌上市。丁力軍記得當(dāng)時公司里，年輕員工沖勁銳減，“大家都在等著裁員‘大禮包’（賠償）。”

另有彼時在喜馬拉雅訂閱粉絲超20萬的有聲書主播告訴“e看法”，喜馬拉雅對創(chuàng)作者的分成“越來越少”，自己和身邊的主播都開始轉(zhuǎn)向抖音、快手等平臺。

媒體梳理招股書發(fā)現(xiàn)，2021-2023年，喜馬拉雅的員工總數(shù)從4342人下滑到了2637人，減少了39.27%。包括余建軍在內(nèi)的三名董事工資支出比2021年少了一半，研發(fā)開支也從10.27億下降至9.3億。

報道也顯示，2023年年底，喜馬拉雅傳出全線裁員消息，比例在20%至30%，產(chǎn)品部門裁撤最多。丁力軍在職的三年里，喜馬拉雅人數(shù)巔峰期的員工數(shù)近4600人，“2023年離職的時候，釘釘上的員工數(shù)大概2000余人，三分之一是實習(xí)生?！?/p>

如果從賬面盈利為結(jié)果導(dǎo)向看，降本是有正反饋的。2023年，喜馬拉雅扭虧為盈，扣除非經(jīng)營項目影響后，經(jīng)調(diào)整凈利潤為2.24億元。

昔日競對成老板

6月10日，騰訊音樂公告這則并購消息的同天，喜馬拉雅聯(lián)合創(chuàng)始人陳小雨、余建軍發(fā)布了全員內(nèi)部信。

信中稱，這次并購，并非偶然發(fā)生，是在雙方經(jīng)過多輪深入探討、達(dá)成共識后的慎重抉擇，是喜馬拉雅發(fā)展歷程中關(guān)鍵的里程碑。

信中指出，內(nèi)容行業(yè)正經(jīng)歷三重深刻轉(zhuǎn)變：注意力碎片化：多設(shè)備、多場景切換已成常態(tài)，內(nèi)容的觸達(dá)與匹配越來越依賴AI來實現(xiàn)跨平臺、跨時間的精準(zhǔn)分發(fā)?！八从诠緦φ诎l(fā)生的行業(yè)和技術(shù)深刻變革的回應(yīng)?！?/p>

這則公告發(fā)布的第二天，有消息稱，喜馬拉雅內(nèi)部召開了一場與此次并購相關(guān)的溝通會。余建軍淚灑現(xiàn)場。

事實上，雙方的并購故事早在四年前就有前序。2021年，騰訊音樂試圖通過收購來填補自身長音頻的業(yè)務(wù)拼圖。公開報道稱，原本騰訊音樂開出了遠(yuǎn)超當(dāng)下的收購價格，但談判進行到最后一輪時，并購以余建軍的突然反悔告吹。

一位騰訊音樂管理層亦向“e看法”證實了這則坊間傳聞，“當(dāng)時就是看到了長音頻的價值，但沒談攏，最后選擇了懶人聽書?！?/p>

收購之前，騰訊音樂是有過自主發(fā)力長音頻業(yè)務(wù)舉措的。2021年6月，騰訊音樂宣布調(diào)整組織架構(gòu)，成立長音頻的獨立業(yè)務(wù)線，由時任騰訊音樂娛樂集團副總裁史力學(xué)主管。

不止于此，騰訊音樂甚至一度采用粗獷的方式拓展市場，斥巨資從喜馬拉雅“挖人”，直接對標(biāo)后者。

丁力軍說，2021年開始，騰訊音樂開始“盯著”喜馬拉雅的主播，用更高的價格，挖走喜馬拉雅平臺內(nèi)的主播，包括不少頭部主播。

公開信息顯示，騰訊音樂用“砸錢”的方式先后挖走了喜馬拉雅主播@拓仙人講故事、程一和蕊希等百名頭部主播。可惜的是，同樣因為“土壤”問題，主播們的“水土不服”明顯，“換平臺之后的流量效果也一般，有的主播之后就離開了。”一位騰訊音樂前員工稱。

動靜很大，但激起的漣漪有限。騰訊音樂的“進攻”未能趕超喜馬拉雅。2021年年底的月活數(shù)據(jù)顯示，喜馬拉雅的數(shù)值為是2.68億，騰訊音樂則為1.5億。

“內(nèi)部對于長音頻的價值沒能形成統(tǒng)一?！币晃唤咏v訊音樂管理團隊的人士告訴“e看法”，此前騰訊音樂業(yè)務(wù)較單一，一方面依靠會員收入，另一方面則依賴直播。一段時期內(nèi)，長音頻被寄以具備當(dāng)前業(yè)務(wù)突破價值的期待。但在內(nèi)部是存在分歧的。

報道稱，2021年騰訊音樂試圖自建長音頻時，因版權(quán)部門與業(yè)務(wù)團隊資源爭奪致使項目一度擱淺。

長音頻業(yè)務(wù)未達(dá)預(yù)期，負(fù)責(zé)人也出走。2023年12月，騰訊音樂公告了史力學(xué)因個人原因辭職?！皯腥寺爼\營了一段時間后，月活和用戶量都沒有起色，甚至有了下降趨勢?！鄙鲜鋈耸糠治稣J(rèn)為，騰訊音樂自我突破有限，重拾與喜馬拉雅的并購談判，意味著“還想借助喜馬拉雅現(xiàn)有的生態(tài)發(fā)力長音頻市場。”

在市場看來，盡管騰訊音樂200億元的收購價格算得上是“高價”，但這與喜馬拉雅近50億美元的巔峰估值則相差甚遠(yuǎn)。

公開數(shù)據(jù)顯示，2023年，喜馬拉雅的平均月活躍用戶高達(dá)到3.03億，按在線音頻收入計占據(jù)了25%的市場份額，是目前中國在線長音頻平臺的“優(yōu)等生”。

根據(jù)雙方交易公告，收購?fù)瓿珊?，喜馬拉雅將保持現(xiàn)有品牌不變、現(xiàn)有產(chǎn)品獨立運營不變、核心管理團隊不變、公司戰(zhàn)略發(fā)展方向不變。

至于如何與騰訊音樂現(xiàn)有業(yè)務(wù)板塊融合，前述人士告訴“e看法”，和其他并入騰訊音樂系的公司一樣，喜馬拉雅在短期內(nèi)都將保持獨立運行的態(tài)勢，“目前來看，未來5年內(nèi)，不會像其他音樂應(yīng)用一樣，要求它融入集團?！敝劣谖磥硭欠駮衿渌魳窇?yīng)用一樣融入，“目前看來暫時不會，至少我認(rèn)為5年左右的時間內(nèi)不會實現(xiàn)”。

在余建軍的內(nèi)部信中提及，內(nèi)容行業(yè)正經(jīng)歷三重深刻轉(zhuǎn)變：注意力碎片化：多設(shè)備、多場景切換已成常態(tài)，內(nèi)容的觸達(dá)與匹配越來越依賴AI來實現(xiàn)跨平臺、跨時間的精準(zhǔn)分發(fā)。喜馬拉雅也對此次并購回應(yīng)稱：未來，將繼續(xù)堅持開放和創(chuàng)新，積極擁抱AI引領(lǐng)行業(yè)變革，讓美好聲音生生不息。

值得一提的是，先于喜馬拉雅順利上市的荔枝FM，在上市后，遭遇市值縮水、股價跳水等多重坎坷。2024年9月就有媒體發(fā)現(xiàn)，其近年來市場表現(xiàn)不佳，股價已從巔峰時期的167.50美元暴跌至1.66美元。

獨角獸企業(yè)不止上市這一條出路。多位熟悉喜馬拉雅的人士都向“e看法”提及了一點：對于持續(xù)未找到商業(yè)化路徑最優(yōu)解的喜馬拉雅而言，并入騰訊系，是它最好的出路。

（應(yīng)受訪者要求，肖佳、丁力軍為化名）