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2018年區(qū)塊鏈項(xiàng)目評(píng)級(jí)質(zhì)量檢驗(yàn)報(bào)告

2018年5月18日，我們針對(duì)數(shù)鏈評(píng)級(jí)所評(píng)的30個(gè)主流區(qū)塊鏈項(xiàng)目進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)區(qū)分度、顯著性和市場(chǎng)認(rèn)可度等方面的檢驗(yàn)。當(dāng)時(shí)的統(tǒng)計(jì)結(jié)論顯示：數(shù)鏈評(píng)級(jí)的評(píng)級(jí)結(jié)果在區(qū)分度檢驗(yàn)、顯著性檢驗(yàn)和認(rèn)可度檢驗(yàn)方面均表現(xiàn)優(yōu)異。查看上次報(bào)告請(qǐng)點(diǎn)擊此處。

截至今日（11月17日），距離上次質(zhì)檢，時(shí)間已過半年。在此期間，數(shù)字資產(chǎn)總市值從最初的3700億美元，下跌幅度超過50%。理性投資人選擇投資標(biāo)應(yīng)遵循如下原則：在固定所能承受的風(fēng)險(xiǎn)下，追求最大的收益；或在固定的預(yù)期收益下，追求最低的風(fēng)險(xiǎn)。然而在一個(gè)非標(biāo)準(zhǔn)化、沒有行業(yè)準(zhǔn)入和監(jiān)管不完善的市場(chǎng)中，評(píng)級(jí)結(jié)果又能否真實(shí)、準(zhǔn)確地反映區(qū)塊鏈項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)呢？

鑒于此，本報(bào)告從風(fēng)險(xiǎn)和收益兩個(gè)角度進(jìn)行評(píng)級(jí)質(zhì)量檢驗(yàn)。主要內(nèi)容包括：劃分等級(jí)梯隊(duì)，設(shè)定考察期限，接著從不同等級(jí)梯隊(duì)、不同考察期限的通證風(fēng)險(xiǎn)（波動(dòng)率Volatility）和收益（收益率Profitability）兩方面闡述檢驗(yàn)過程，最后為結(jié)論匯總。

一、 區(qū)塊鏈項(xiàng)目等級(jí)梯隊(duì)劃分

首先，綜合考慮樣本數(shù)據(jù)的有效性、完整性以及交易天數(shù)等，刪除未上交易所、數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重以及嚴(yán)重異常的樣本，我們最終選取50個(gè)區(qū)塊鏈項(xiàng)目作為此次評(píng)級(jí)質(zhì)量檢驗(yàn)的有效樣本。

然后，把有效樣本分為四個(gè)等級(jí)梯隊(duì)：高等級(jí)包括AAA級(jí)、AA級(jí)、A 級(jí)、A級(jí)和A-級(jí)（7個(gè)項(xiàng)目）；中高等級(jí)包括BBB 級(jí)、BBB級(jí)和BBB-級(jí)（12個(gè)項(xiàng)目）；中低等級(jí)包括BB 級(jí)、BB級(jí)和BB-級(jí)（20個(gè)項(xiàng)目）；低等級(jí)包括B 級(jí)、B級(jí)和B-級(jí)（11個(gè)項(xiàng)目）。

特別說明的是，BCH自2018年11月15日“硬分叉”后，共識(shí)、社區(qū)分裂，目前已分裂為兩條鏈：BCHABC鏈和BCHSV鏈，數(shù)鏈評(píng)級(jí)曾在11月8日，將BCH列入觀察名單。具體公告請(qǐng)點(diǎn)擊此處。

二、 以1年和半年劃分兩個(gè)考察期限

以數(shù)鏈評(píng)級(jí)發(fā)布首批區(qū)塊鏈項(xiàng)目評(píng)級(jí)的時(shí)間點(diǎn)（2018年5月15日）為基準(zhǔn)點(diǎn)，分別向前、向后追溯半年，考慮時(shí)間維度和評(píng)級(jí)前后效果對(duì)比，我們最終劃分兩種考察期限：

短期為半年期（0.5Y），即2018.5.15~2018.11.14，該考察期限是數(shù)鏈評(píng)級(jí)公布首批主流區(qū)塊鏈項(xiàng)目評(píng)級(jí)結(jié)果后的半年；

長(zhǎng)期為1年期（1Y），即2017.11.15~2018.11.14，部分通證交易數(shù)據(jù)不足一年的按照其最長(zhǎng)交易歷史選擇，由于該類型樣本不多，因此對(duì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果的影響可以忽略。

三、 數(shù)鏈評(píng)級(jí)對(duì)數(shù)字貨幣的區(qū)分度檢驗(yàn)

波動(dòng)率和收益率是一枚硬幣的兩面。波動(dòng)率意味著收益率是偶然還是必然。如果收益率很高，但波動(dòng)率很大，從統(tǒng)計(jì)學(xué)來說，這種高收益率的取得就有很大的偶然性；如果收益率很高，但波動(dòng)率很小，那說明取得這個(gè)收益就有一定的必然性。

1.從波動(dòng)率均值的時(shí)間維度來看，高等級(jí)梯隊(duì)的1Y波動(dòng)率均值為267.68%，是同梯隊(duì)0.5Y波動(dòng)率均值的4倍多，其他梯隊(duì)也存在同樣的規(guī)律。這說明，持有數(shù)字資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大小隨著持倉(cāng)時(shí)間的拉長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)加速上漲。

2.從波動(dòng)率均值的等級(jí)維度來看，高等級(jí)梯隊(duì)1Y波動(dòng)率均值為267.68%，是低等級(jí)梯隊(duì)1Y波動(dòng)率均值的72%，且均小于中高等級(jí)、中低等級(jí)相應(yīng)的波動(dòng)率。不管是0.5Y觀察，還是1Y觀察，波動(dòng)率均值均與梯隊(duì)等級(jí)保持良好的對(duì)應(yīng)關(guān)系，即評(píng)級(jí)等級(jí)越低，波動(dòng)率的均值越大。這說明，數(shù)鏈評(píng)級(jí)的評(píng)級(jí)結(jié)果對(duì)數(shù)字貨幣價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)具有良好的區(qū)分度。

3.從收益率均值的時(shí)間維度來看，高等級(jí)梯隊(duì)的1Y收益率均值為146.16%，比同梯隊(duì)0.5Y收益率均值要高近200%，其他各等級(jí)梯隊(duì)也存在同樣的規(guī)律。這說明，持有數(shù)字資產(chǎn)的時(shí)間越長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)越大，相應(yīng)的收益也會(huì)越高。

4.從收益率均值的等級(jí)維度來看，高等級(jí)梯隊(duì)0.5Y、1Y收益率均值為-51.02%、146.16%，該梯隊(duì)的收益率均高于其他梯隊(duì)。這說明，市場(chǎng)熊市期間，持有高等級(jí)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)是最理性的選擇。

不同梯隊(duì)收益率均值并未與等級(jí)存在可見的對(duì)應(yīng)關(guān)系。這說明，數(shù)鏈評(píng)級(jí)在等級(jí)給定時(shí)并未賦予收益率較高的權(quán)重，這有效避免了在投機(jī)氛圍濃重的市場(chǎng)中靠“賣消息”不斷拉抬幣價(jià)的“空氣幣”“問題幣”的等級(jí)誤判。

四、 數(shù)鏈評(píng)級(jí)對(duì)數(shù)字貨幣的顯著性檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)等級(jí)對(duì)波動(dòng)率、收益率的影響是否顯著，我們通過SPSS軟件分不同考察期限分別對(duì)三個(gè)梯隊(duì)間的波動(dòng)率、收益率進(jìn)行Mann-Whitney U兩獨(dú)立樣本非參數(shù)檢驗(yàn)，該檢驗(yàn)假設(shè)兩個(gè)樣本分別來自除了總體均值以外完全相同的兩個(gè)總體，目的是檢驗(yàn)這兩個(gè)總體的均值是否有顯著的差別。

從波動(dòng)率的檢驗(yàn)結(jié)果來看：在5%的顯著性水平下，0.5Y高等級(jí)梯波動(dòng)率分別與中低等級(jí)梯隊(duì)、低等級(jí)梯隊(duì)的波動(dòng)率存在顯著差異，而中高等級(jí)梯隊(duì)亦存在同樣的規(guī)律。這說明，數(shù)鏈評(píng)級(jí)評(píng)定的BBB-級(jí)及以上的區(qū)塊鏈項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，評(píng)級(jí)結(jié)果在區(qū)分0.5Y通證風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)上具有良好的市場(chǎng)表現(xiàn)。

但1Y的統(tǒng)計(jì)結(jié)果并未顯著，這說明較長(zhǎng)期限內(nèi)項(xiàng)目等級(jí)可能會(huì)發(fā)生反轉(zhuǎn)的變化，評(píng)級(jí)結(jié)果在動(dòng)態(tài)跟蹤上需及時(shí)響應(yīng)處理。

從收益率的檢驗(yàn)結(jié)果來看：在5%的顯著性水平下，0.5Y高等級(jí)梯收益率分別與中低等級(jí)梯隊(duì)、低等級(jí)梯隊(duì)的收益率存在顯著差異，1Y高等級(jí)收益率與中高等級(jí)、中低等級(jí)梯隊(duì)的收益率存在顯著差異。這說明，在熊市背景下，數(shù)鏈評(píng)級(jí)評(píng)定的BBB-級(jí)及以上的區(qū)塊鏈項(xiàng)目收益率要高于中低等級(jí)和低等級(jí)。

五、 市場(chǎng)對(duì)數(shù)鏈評(píng)級(jí)的認(rèn)可度檢驗(yàn)

市場(chǎng)對(duì)于區(qū)塊鏈項(xiàng)目給出的價(jià)值判斷，與項(xiàng)目實(shí)際價(jià)值呈現(xiàn)一定的對(duì)應(yīng)關(guān)系，即市場(chǎng)對(duì)于相同實(shí)際價(jià)值項(xiàng)目給出的價(jià)值判斷集中在某一區(qū)間，并在此區(qū)間內(nèi)波動(dòng)變化。因此，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出的評(píng)級(jí)與市場(chǎng)看法的偏離度，可用波動(dòng)率（或收益率）的標(biāo)準(zhǔn)差與其相應(yīng)均值絕對(duì)值的比值即變異系數(shù)來衡量。變異系數(shù)用于衡量樣本的離散程度，變異系數(shù)越小則樣本的離散程度越低，評(píng)級(jí)結(jié)果與市場(chǎng)的分歧越小。

從波動(dòng)率的檢驗(yàn)結(jié)果來看：0.5Y各等級(jí)梯隊(duì)的波動(dòng)率均小于0.25，且均小于1Y各等級(jí)梯隊(duì)的波動(dòng)率。這說明，市場(chǎng)對(duì)數(shù)鏈評(píng)級(jí)所評(píng)項(xiàng)目半年內(nèi)波動(dòng)率的市場(chǎng)認(rèn)可程度較高，即數(shù)鏈評(píng)級(jí)的評(píng)級(jí)結(jié)果對(duì)于所有等級(jí)項(xiàng)目半年內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)判定較為可靠。若時(shí)間周期拉長(zhǎng)，需動(dòng)態(tài)調(diào)整評(píng)級(jí)才能得到市場(chǎng)更多認(rèn)可。

從收益率的檢驗(yàn)結(jié)果來看：0.5Y各等級(jí)梯隊(duì)的收益率均小于0.5，且均小于1Y各等級(jí)梯隊(duì)的收益率。這說明，市場(chǎng)對(duì)數(shù)鏈評(píng)級(jí)所評(píng)項(xiàng)目半年內(nèi)收益率的市場(chǎng)認(rèn)可程度較高，即數(shù)鏈評(píng)級(jí)的評(píng)級(jí)結(jié)果對(duì)于所有等級(jí)項(xiàng)目半年內(nèi)的收益判定較為可靠。另外，若時(shí)間周期拉長(zhǎng)，收益率變化具有非常大的不確定性。

總體來看，數(shù)鏈評(píng)級(jí)的評(píng)級(jí)結(jié)果對(duì)于項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的判定準(zhǔn)確度普遍高于收益率判定準(zhǔn)確度，市場(chǎng)對(duì)數(shù)鏈評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)判定的認(rèn)可度較高。這與任何投資決策把風(fēng)險(xiǎn)作為第一衡量要義的理念不謀而合。

六、 評(píng)級(jí)質(zhì)量檢驗(yàn)結(jié)論

本報(bào)告的結(jié)論簡(jiǎn)單匯總?cè)缦拢?/p>

區(qū)分度檢驗(yàn)：數(shù)鏈評(píng)級(jí)的評(píng)級(jí)結(jié)果對(duì)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)具有良好的區(qū)分度，且在等級(jí)給定時(shí)并未賦予項(xiàng)目收益率較高的權(quán)重。

顯著性檢驗(yàn)：數(shù)鏈評(píng)級(jí)評(píng)定的BBB-級(jí)及以上的區(qū)塊鏈項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，評(píng)級(jí)結(jié)果在區(qū)分半年內(nèi)通證風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)上具有良好的市場(chǎng)表現(xiàn)，但評(píng)級(jí)結(jié)果在動(dòng)態(tài)跟蹤上需及時(shí)響應(yīng)處理。

認(rèn)可度檢驗(yàn)：數(shù)鏈評(píng)級(jí)的所評(píng)項(xiàng)目在半年內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)判定較為可靠，市場(chǎng)對(duì)數(shù)鏈評(píng)級(jí)的認(rèn)可度較高。若時(shí)間周期拉長(zhǎng)，需動(dòng)態(tài)調(diào)整評(píng)級(jí)才能得到市場(chǎng)更多認(rèn)可。

投資性結(jié)論：持有數(shù)字資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大小隨著持倉(cāng)時(shí)間的拉長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)加速上漲，相應(yīng)的收益也會(huì)越高。市場(chǎng)熊市期間，數(shù)鏈評(píng)級(jí)評(píng)定的BBB-級(jí)及以上的區(qū)塊鏈項(xiàng)目收益率要高于中低等級(jí)和低等級(jí)，持有高等級(jí)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)是最理性的選擇。

最后，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)作為行業(yè)內(nèi)事關(guān)通證定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)揭示的第三方金融服務(wù)機(jī)構(gòu)，不僅能為市場(chǎng)建立一個(gè)有效的信息溝通機(jī)制，解決信息不對(duì)稱問題，還可以提高資源配置效率，有利于區(qū)塊鏈項(xiàng)目的價(jià)值發(fā)現(xiàn)，最終促使市場(chǎng)避免過度炒作“空氣項(xiàng)目”，同時(shí)確定少數(shù)真正有前途的“價(jià)值項(xiàng)目”。 要使評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)真正地發(fā)揮作用，關(guān)鍵是要充分實(shí)現(xiàn)評(píng)級(jí)結(jié)論的公信力。只有評(píng)級(jí)結(jié)論真正發(fā)揮了價(jià)值判定、風(fēng)險(xiǎn)揭示的作用，才能形成公信力，得到市場(chǎng)的認(rèn)可，并進(jìn)一步推動(dòng)評(píng)級(jí)生態(tài)建設(shè)。

數(shù)鏈評(píng)級(jí)團(tuán)隊(duì)

2018.11.17

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