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文｜睿研消費(fèi)組 編輯｜LEE

來(lái)源｜藍(lán)籌企業(yè)評(píng)論

近日，前瞻網(wǎng)發(fā)布了《2024年中國(guó)功能食品行業(yè)全景圖譜報(bào)告》。

該報(bào)告指出，2016年至2023年，我國(guó)功能食品市場(chǎng)快速增長(zhǎng)，期間年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到6%。報(bào)告預(yù)計(jì)，2023年我國(guó)功能食品市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到3523億元，2029年預(yù)計(jì)將突破4858億元。

作為膳食營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充劑行業(yè)的頭部企業(yè)，湯臣倍健（300146.SZ）在近年來(lái)也實(shí)現(xiàn)了較大程度的增長(zhǎng)，但以最新發(fā)布的三季報(bào)來(lái)看，這家行業(yè)龍頭似乎遇到了一些麻煩。

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第三季度業(yè)績(jī)縮水

根據(jù)最新發(fā)布的三季報(bào)來(lái)看，湯臣倍健在今年前三季度實(shí)現(xiàn)了較高的業(yè)績(jī)?cè)鏊佟?/p>

2023年前三季度，湯臣倍健實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入77.82億元，較上年同期增長(zhǎng)26.34%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)19.01億元，較上年同期增長(zhǎng)28.28%。不管是在收入端還是利潤(rùn)端，都實(shí)現(xiàn)了高速增長(zhǎng)，并且利潤(rùn)端的增速還快于收入端，盈利質(zhì)量較好。

從收入端看，近五年一期湯臣倍健收入規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，由2018年的43.51億元增至2022年的78.61億元。今年前三季度，湯臣倍健營(yíng)業(yè)收入達(dá)到77.82億元，幾乎達(dá)到2022年全年收入，今年將能再創(chuàng)新高。同花順iFinD預(yù)測(cè)，2023年全年湯臣倍健營(yíng)業(yè)收入約為93.71億元。

制圖：睿研

相比于收入上的穩(wěn)健增長(zhǎng)，在盈利上湯臣倍健還有不少提升空間。

在利潤(rùn)上，依舊是呈現(xiàn)出整體增長(zhǎng)的趨勢(shì)，但與收入上的穩(wěn)定增長(zhǎng)不同，利潤(rùn)上增幅波動(dòng)明顯。今年前三季度歸母凈利潤(rùn)達(dá)到19.01億元，已經(jīng)領(lǐng)先于此前的全年利潤(rùn)水平，2023年湯臣倍健的歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)也將實(shí)現(xiàn)新高。

制圖：睿研

在整體收入與利潤(rùn)雙雙增長(zhǎng)的情況下，湯臣倍健在2023年第三季度卻出現(xiàn)了單季度的業(yè)利潤(rùn)縮水。

首先在收入上，2023年1到3季度在收入絕對(duì)值都是全面領(lǐng)先2022年同期的，同時(shí)，在收入增速上，2023年也顯著的高于2022同期。但也可以明顯看到，進(jìn)入2023年之后，從1季度到3季度，單季度營(yíng)業(yè)收入逐漸下降，營(yíng)業(yè)收入增速也出現(xiàn)了持續(xù)放緩的情況。

制圖：睿研

在今年第三季度，湯臣倍健當(dāng)季歸母凈利潤(rùn)為3.56億元，2022年同期歸母凈利潤(rùn)為4.34億元，相較之下，2023年Q3歸母凈利潤(rùn)縮水了17.97%；2023年的歸母凈利潤(rùn)及同比增速也處于降低通道之中。

制圖：睿研

對(duì)于此情況，湯臣倍健解釋稱，第三季度由于品牌建設(shè)投入增加及非經(jīng)常性損益影響，預(yù)計(jì)單季度業(yè)績(jī)較上年同期有所下降。

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股價(jià)持續(xù)下跌，增長(zhǎng)難以持續(xù)

雖然在2023年單季度業(yè)績(jī)?cè)鏊倬蟹啪彽膬A向，但綜合來(lái)說(shuō)，湯臣倍健的2023年都是正在向歷史新高所邁進(jìn)的。

在國(guó)內(nèi)膳食營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充劑領(lǐng)域，湯臣倍健可以說(shuō)是絕對(duì)的行業(yè)龍頭企業(yè)。

按照申銀萬(wàn)國(guó)行業(yè)分類，目前A股保健品行業(yè)共有康比特、青海春天、ST交昂、百合股份、金達(dá)威、湯臣倍健、仙樂健康七家企業(yè)。

以三季度業(yè)績(jī)作為比較，無(wú)論是在營(yíng)業(yè)收入還是歸母凈利潤(rùn)上，湯臣倍健都可以說(shuō)是斷崖式的領(lǐng)先同業(yè)企業(yè)。

2023年前三季度，湯臣倍健營(yíng)業(yè)收入為77.82億元，歸母凈利潤(rùn)為19.01億元，占據(jù)行業(yè)第一的位置；仙樂健康以25.03億元，位居收入第二，而金達(dá)威則是以2.44億元，位居歸母凈利潤(rùn)第二位，都遠(yuǎn)遜于湯臣倍健。后六位企業(yè)的營(yíng)業(yè)收入總和為64.64億元，依舊不及湯臣倍健。

制圖：睿研

湯臣倍健業(yè)績(jī)優(yōu)異，并且在保健品行業(yè)中獨(dú)樹一幟，是真正的龍頭企業(yè)，但在資本市場(chǎng)上，“保健品”的故事似乎難以打動(dòng)投資人。

今年以來(lái)，湯臣倍健股價(jià)呈現(xiàn)整體下挫趨勢(shì)。截止12月27日收盤，湯臣倍健區(qū)間漲跌幅為-26.44%。股價(jià)由年初的22.63元，降至16.65元。同期，康比特增長(zhǎng)92.76%，在保健品行業(yè)中湯臣倍健的股價(jià)表現(xiàn)也僅好于ST交昂與青海春天兩家。

湯臣倍健的市值縮水并非是從2023年才開始的。

根據(jù)億牛網(wǎng)數(shù)據(jù)，2018年1月，湯臣倍健處于今五年來(lái)市值最低點(diǎn)，最低市值為216.84億元；在2021年5月，湯臣倍健達(dá)到市值最高點(diǎn)，市值達(dá)到640.17億元。隨后，湯臣倍健市值持續(xù)減少，截止12月27日，湯臣倍健市值為283.18億元，與最高點(diǎn)相比，已縮水226.06%。

事實(shí)上，市場(chǎng)中確實(shí)存在著一些對(duì)于湯臣倍健的疑慮。

討論的最多的話題之一便是湯臣倍健的營(yíng)銷費(fèi)用問(wèn)題。

以2023年半年報(bào)為例，2023年上半年，湯臣倍健銷售費(fèi)用為18.28億元。其中，市場(chǎng)推廣費(fèi)為5.19億元，平臺(tái)費(fèi)用為4.42億元，廣告費(fèi)為5.28億元，合計(jì)營(yíng)銷推廣費(fèi)用達(dá)到了14.89億元，但同期，湯臣倍健歸母凈利潤(rùn)也就15.45億元。也就是說(shuō)，花在營(yíng)銷推廣上的費(fèi)用基本與湯臣倍健的利潤(rùn)持平，過(guò)高的營(yíng)銷推廣費(fèi)用勢(shì)必將在一定程度上侵蝕湯臣倍健的利潤(rùn)，這顯然不是一種健康穩(wěn)定可持續(xù)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)方式。

對(duì)此，湯臣倍健在今年6月20日的投資者電話會(huì)上表示，一方面,公司平臺(tái)費(fèi)用等與線上直營(yíng)收入直接關(guān)聯(lián),另一方面,公司媒介投放兼顧品牌和運(yùn)營(yíng),在品牌建設(shè)方面保持持續(xù)穩(wěn)定的投入。預(yù)計(jì)未來(lái)兩三年內(nèi),公司銷售費(fèi)用率保持在35%-40%區(qū)間,預(yù)計(jì)今年接近區(qū)間上限。

為什么說(shuō)依靠營(yíng)銷推廣推動(dòng)的增長(zhǎng)難以持續(xù)呢？

整體來(lái)看，在今年上半年，片劑、粉劑、膠囊以及其他產(chǎn)品的庫(kù)存量較上年同期，均出現(xiàn)了增長(zhǎng)的情況。

其中，片劑類銷售量增加了15.59%，生產(chǎn)量增加了8.75%，但庫(kù)存量卻大增52.74%；粉劑類銷售量增長(zhǎng)54.57%，生產(chǎn)量增長(zhǎng)124.27%，庫(kù)存量增長(zhǎng)了21.91%；膠囊類銷售量減少了7.75%，生產(chǎn)量減少了29.43%，但庫(kù)存量依舊繼續(xù)增長(zhǎng)，較上年增長(zhǎng)了40.42%。

對(duì)照湯臣倍健的合同負(fù)債可以發(fā)現(xiàn)，年初合同負(fù)債金額為8.8億元，第三季度下降至4.58億元，很明顯，湯臣倍健的在手訂單是處于減少狀態(tài)的。多花掉的營(yíng)銷推廣費(fèi)用并沒有真正的轉(zhuǎn)化到產(chǎn)品的銷售上。

根據(jù)歐瑞數(shù)據(jù)顯示，2022年中國(guó)維生素與膳食補(bǔ)充劑行業(yè)零售總規(guī)模為2001億人民幣，湯臣倍健市場(chǎng)份額為10.3%，位列市場(chǎng)第一，第二名與第三名的市場(chǎng)份額分別為6.4%與4.9%。很明顯，目前行業(yè)集中度較低，作為行業(yè)龍頭的湯臣倍健并沒有對(duì)后置位企業(yè)形成絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。

今年年初，湯臣倍健董事長(zhǎng)梁允超在致股東信中發(fā)問(wèn)“湯臣倍健的星辰大海又在哪里？”現(xiàn)在是該好好思考這個(gè)問(wèn)題的時(shí)候了。